Newsroom

   Ponieważ minęło już trochę czasu, zapis nie jest całkowicie wierny, odtwarzam go z pamięci i z notatek, które przygotowałem przed prelekcją. Temat pozostaje jednak jak najbardziej aktualny.

   „Większość inwestorów, nie tylko laików dostrzega oczywiste różnice między obligacjami skarbowymi i korporacyjnymi. Te pierwsze są synonimem bezpieczeństwa, uważane są za najbezpieczniejszą z możliwych klasę aktywów, mimo wszystkich perturbacji, które obserwujemy na rynkach finansowych. Posiadają zrozumiałe cele emisji – kupując obligacje pomagamy państwu realizować jego cele, pieniądze służą finansowaniu budowy dróg, z których wszyscy korzystamy, inwestycji użyteczności publicznej, służby zdrowia, szkolnictwa, armii, policji etc. Ponadto jest to inwestycja łatwa do upłynnienia, obligacje skarbowe zawsze można zamienić na gotówkę, jeśli jest taka potrzeba. Po czwarte wreszcie, są to papiery dochodowe, oferujące zyski przewyższające oprocentowanie lokat bankowych oraz inflację.

   Na drugim biegunie mamy zaś obligacje korporacyjne, które postrzegane są raczej jako papiery ryzykowne, o niepewnej realizacji celów emisji. Cele emisji nie muszą być przecież przez spółkę określone, a nawet jeśli są, nie ma gwarancji, że uda się je z powodzeniem realizować. Po trzecie są to papiery niepłynne, przed powstaniem Catalyst można je było sprzedać właściwie tylko za sprawą umów cywilno-prawnych, a i to, jeśli udało się znaleźć drugą stronę transakcji. Płynność Catalyst, który jest rynkiem we wczesnej fazie rozwoju, pozostawia nadal dużo do życzenia. Natomiast w porównaniu do obligacji skarbowych, są to papiery bardzo dochodowe.

   Być może taki jest właśnie obraz tych dwóch segmentów rynku długu także w Państwa głowach. Jednak w ciągu dwudziestu minut jakie mi pozostały, postaram się udowodnić, że tylko jedno z powyższych twierdzeń jest prawdziwe i tym samym zmienić Państwa punkt widzenia na te sprawy.

   Zacznijmy od porównania bezpieczeństwa inwestycji. Obligacje skarbowe gwarantowane są całym majątkiem skarbu państwa. Co to oznacza? Spójrzmy na przykład Grecji, by się przekonać. Czy bankrutująca Grecja sprzedała swoje aktywa, by spłacić dług? Czy dokonano prywatyzacji, czy sprzedano rezerwy złota, czy dokonano dzierżawy posiadanych gruntów? Nie. Władze Grecji stwierdziły, że nie są w stanie spłacać swojego długu i wierzyciele nie mieli szansy skorzystać z „gwarancji obejmującej cały majątek skarbu państwa”. Musieli przystać na redukcję długów w zamian odbierając obietnice reform. Czy można więc postawić tezę, że obligacje skarbowe rzeczywiście są tak bezpiecznymi papierami, jak się je przedstawia? Przecież nie tylko Grecja bankrutowała w ten sposób. Z najbardziej znanych przypadków ostatnich lat wystarczy wymienić Argentynę i Rosję. Ale nie tylko. Również przedwojenne obligacje polskiego rządu były objęte gwarancjami. Dziś te gwarancje nie są nic warte, po prostu nie są respektowane, choć Polska jak najbardziej czuje się spadkobiercą II RP. Pożyczyłem kilka z nich od przyjaciela w fizycznej postaci, aby państwu pokazać, że te obligacje naprawdę nadal istnieją. Co więcej, ich spłatę gwarantowano złotem. „Wykup obligacji niniejszej oraz wypłata odsetek uskuteczniane będą w złotych według równowartości 900/5332 grama czystego złota za 1 złotego w złocie zgodnie z przepisem (…).” Podpisano Minister Skarbu.

   Ponawiam więc pytanie, nie oczekując odpowiedzi. Czy można uznać papiery skarbowe za bezpieczne, skoro gwarancje rzekomo do nich dołączane, są nic nie warte?

   W tym kontekście nazwanie papierów skarbowych bezpieczną inwestycją jest absurdem. Dzieje się tak z prostej przyczyny. Celem działania państwa nie jest interes ekonomiczny, lecz – to wersja dla idealistów – interes społeczny. A jeśli spojrzeć na rzecz realnie, jest to interes czysto polityczny. Czy ktokolwiek z was pożyczyłby pieniądze spółce, której władze wybierane są w demokratycznych wyborach przez załogę? A jeśli tak, to czy uznałby tę inwestycję za bezpieczną?

   Spójrzmy więc na obligacje korporacyjne. Ich spłata także jest gwarantowana. Całym majątkiem przedsiębiorstwa. W razie upadłości, majątek firmy zostanie zlicytowany do ostatniego guzika z uniformu nocnego stróża, byle tylko spłacić długi. A czy rząd licytuje choćby swoje limuzyny? W przypadku upadłości, wierzyciele otrzymują do podziału cały majątek spółki i jest to autentycznie cały jej majątek. Co więcej, możliwe jest ustanowienie dodatkowych zabezpieczeń, na przykład na nieruchomościach należących do spółki. W razie upadłości, nieruchomości te wyłączane są z ogólnej masy spadkowej, ich sprzedaż ma zaspokoić roszczenia wierzycieli zabezpieczonych na konkretnym majątku. Państwo oczywiście takich operacji nie może dokonywać.

   Na koniec, ważna uwaga – celem działania przedsiębiorstw jest interes ekonomiczny. Więc jak bezpieczniej ulokować pieniądze? Pożyczyć je komuś, kto zamierza je pomnażać i ma na to pomysł, czy komuś, kto realizując interesy grup wyborczych liczy na głosy w kolejnych wyborach?

   Dla jasności przekazu, porównajmy sobie cele działania emitentów długu. Państwo wydaje środki na cele społeczne, kierując się dobrem obywateli i wyborców, dobro wierzycieli jest daleko za podstawowymi celami działań państwa. Wierzyciele zaś nie mają możliwości przejęcia kontroli nad państwem. Nie mówię tego w czyimkolwiek interesie, chcę tylko podkreślić pewne różnice. Z kolei przedsiębiorstwa inwestują dla zysków. Kierują się przy tym interesem akcjonariuszy i siłą rzeczy wierzycieli, ponieważ wierzytelności mają pierwszeństwo w zaspokajaniu roszczeń przed akcjonariuszami. Jeśli spółka nie wywiązuje się z płatności, wierzyciele mogą – choćby pośrednio poprzez syndyka – przejąć nad nim kontrolę. Którą z tych dwóch form inwestycji uznacie za bezpieczniejszą?

   Porównajmy też dochodowość inwestycji. W arsenale Ministerstwa Finansów są obligacje detaliczne. Dwuletnie oferują stałe oprocentowanie na poziomie 4,75 proc. (mowa o lutowej ofercie – przyp. ems). Trzyletnie – jedyne, które wchodzą do obrotu na Catalyst – oprocentowane są według stopy WIBOR6M, co daje im 5,01 proc. Czteroletnie oprocentowane są na 5,25 proc. w pierwszym roku, w kolejnych 2,5 pkt proc. powyżej inflacji. Dziesięcioletnie natomiast dają 6 proc. w pierwszym roku (obecnie 6,5 proc. - przyp. ems), później inflacja plus 3 pkt proc. (obecnie plus 2,75 pkt proc. - przyp. ems). Średnie oprocentowanie w I roku to 5,25 proc.

   Jak wspomniałem wcześniej, są to obligacje płynne, można przedstawić je do umorzenia w każdym momencie, wyjąwszy pierwszy i ostatni miesiąc inwestycji. Ale ta płynność kosztuje. Za przedterminowe umorzenie trzeba zapłacić 1 proc. wartości nominału czyli 1 zł, albo nawet 2 zł w przypadku papierów dziesięcioletnich.

   Spójrzmy co oferują papiery komercyjne. Średnie oprocentowanie obligacji notowanych na Catalyst – po wyłączeniu BGK i EBI oraz rzecz jasna skarbu państwa i gmin – wynosi ok. 10,3 proc. Średnie oprocentowanie papierów o stałym oprocentowaniu to 10,72 proc. (stan na 14 lutego – przyp. ems). Zakres oprocentowania waha się od 7 do 15 proc. Średnia dla papierów o zmiennej stopie procentowej to 10,26 proc., a zakres waha się od 6,17 do 14,94 proc. Jest to więc oprocentowanie lekko licząc dwa razy wyższe niż papierów skarbowych, ale to nie wszystko. Średni czas zapadalności wynosi dwa lata i 11 miesięcy, a po wyłączeniu banków spółdzielczych jest to rok i 10 miesięcy. Pożyczamy więc spółkom na krótszy okres za lepsze oprocentowanie niż ministrowi finansów. Oczywiście płynność jest problemem, ale dopiero od znacznych kwot. W praktyce oferty kupna i sprzedaży obligacji pojawiają się na Catalyst codziennie, bez mała każda seria ma swojego animatora. Można więc wycofać się z rynku, a spready sięgają 1-2 proc., są więc to koszty podobne do przedterminowego umorzenia papierów skarbowych. Jeśli papier jest na tyle płynny, że nie wymaga animatora, a znajdziemy już takie na Catalyst, spready są znacznie niższe.

   Najważniejszą różnicę między papierami skarbowymi i korporacyjnymi zostawiłem na koniec. Trzeba to jednak powiedzieć, nazwać. Kto płaci odsetki od obligacji skarbowych? Państwo, zgadza się. Czyli kto? Też Państwo (zwrot do sali). Środki na spłatę zadłużenia, na jego obsługę, pochodzą z naszych podatków. Związek między wzrostem zadłużenia państwa a ostatnią podwyżką stawek VAT czy ograniczeniem wpłat do funduszy emerytalnych, jest oczywisty. Im bardziej zadłużone jest państwo, tym więcej potrzebuje pieniędzy na obsługę zadłużenia i tym większe musi zebrać podatki. Więc muszę was prosić – nie kupujcie obligacji skarbowych, bo sami sobie zapłacicie odsetki. Tego nie można już nazwać bezpieczną inwestycją, to w ogóle nie jest inwestycja, skoro sami musimy sobie płacić odsetki. Za odsetki od długu państwowego płacimy my i zapłacą nasze dzieci.

   Tymczasem inwestując w obligacje korporacyjne, otrzymamy odsetki od podmiotu, który się rozwija.

   Jeśli jednak ktoś inwestuje w obligacje skarbowe z pobudek patriotycznych, to warto podkreślić, że obligacje komercyjne są emitowane przez podmioty, które się rozwijają, zatrudniają i płacą podatki. Jeśli więc w grę wchodzą uczucia patriotyczne, także w tym przypadku wybór powinien paść raczej na obligacje korporacyjne niż państwowe, ponieważ to one służą rozwojowi gospodarki, a przez to państwu.

   Dziękuję za uwagę.”

   Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, sala notowań. 23 lutego.