Tekst ukazał się w Gazecie Giełdy Parkiet 17 sierpnia. Opublikowano za zgodą redakcji. Wszelkie prawa zastrzeżone.
Można sądzić, że o ile inwestorzy z rynku akcji największą wagę przykładają do rachunku zysków i strat, to posiadacze obligacji są bieglejsi w ocenie sprawozdań finansowych przedsiębiorstw, bo muszą czytać wszystkie składowe sprawozdania finansowego. Wielu inwestorów, którzy przenieśli kapitał z akcji na rynek obligacji przedsiębiorstw z pewnym zaskoczeniem odkryło zapewne bogactwo treści w sprawozdaniach finansowych, na które do tej pory nie zwracali uwagi.
Miary zadłużenia
Sezon publikacji raportów za II kwartał i I półrocze już się rozpoczął, warto więc wiedzieć czego należy w sprawozdaniach szukać. Z punktu widzenia obligatariuszy najważniejsze jest bezpieczeństwo inwestycji, które można mierzyć przy pomocy kilku podstawowych i prostych do policzenia wskaźników.
Pierwszym z nich będzie wskaźnik ogólnego zadłużenia. Jest to relacja wartości wszystkich zobowiązań do wartości aktywów. Informuje ona w jakim stopniu emitent obligacji finansuje się kapitałem zewnętrznym, nie dzieląc go jeszcze na żadne kategorie. W przypadku Catalyst firmy, które finansują się w połowie kapitałem własnym, a w połowie obcym, uważa się zwykle za znajdujące się w dobrej kondycji finansowej. Tam gdzie zobowiązania finansują ponad 80 proc. aktywów zaczyna robić się gorąco, ale już obszary 75-60 proc. uznawane są zwykle za neutralne.
Oczywiście takie kryterium nie może być jedynym narzędziem inwestora. Zdarza się bowiem, że zobowiązania handlowe są ważnym elementem strategii działania emitenta w danej branży (np. budowlanej lub handlowej) i ich „nadmiar” nie musi świadczyć o złej kondycji emitentów obligacji.
Dlatego zwykle dla oceny skali zadłużenia emitenta porównuje się także wielkość jego długu oprocentowanego (a więc finansowego) netto (czyli pomniejszonego o posiadaną gotówkę) w relacji do kapitału własnego. Wskaźnika tego bardzo często używa się do porównania kondycji np. deweloperów, gdzie najtrudniej jest o powtarzalność przychodów i zysków ze względu na charakter działalności.
Relacje te potrafią wypaść na różnych poziomach. W przypadku firm windykacyjnych uznaje się, że dopóki zobowiązania finansowe netto nie przekraczają 2x kapitałów własnych, kryteria bezpieczeństwa nie zostały naruszone (w istocie w warunkach emisji obligacji spółek z tej grupy często zapisuje się, że poziom 2,0x lub 2,5x to granica, której przekroczenie może postawić obligacje w stan wymagalności).
Określona wysokość zadłużenia – czy to ogólnego czy finansowego względem kapitału własnego jest bardzo często elementem warunków emisji obligacji. Przekroczenie poziomu uznawanego przez inwestorów za bezpieczny, może oznaczać dla emitentów obligacji konieczność przedterminowego wykupu.
Majątek, to jeszcze nie wypłacalność
Gdyby przyjąć powyższe kryteria jako ostateczne metody weryfikacji kondycji emitentów, prawdopodobnie okazałoby się, że najbezpieczniejszymi dłużnikami na świecie są muzea sztuki. Jednak do utrzymania się na powierzchni nie wystarcza sam majątek – potrzebny jest także obrót i zyski, z których można byłoby obsłużyć zadłużenie. Z samego posiadania np. kolekcji obrazów Malczewskiego, gotówki nie przybywa.
Dlatego nieodłącznym kryterium oceny emitentów obligacji jest ich zdolność do obsługi zadłużenia. Najbardziej popularnym wskaźnikiem jest tu relacja długu netto do EBITDA z ostatnich 12 miesięcy. Informuje ona ilu lat potrzebuje dany emitent, by spłacić całość zobowiązań finansowych. Najczęściej ustawianą barierą w warunkach emisji jest poziom 3,5x. Jego przekroczenie powoduje często konieczność zapłacenia wyższego oprocentowania za obligacje. Przekroczenie 4,5x może już oznaczać konieczność przedterminowego wykupu obligacji.
Oczywiście występują tu liczne wyjątki. Wyniki niektórych firm – np. deweloperów, albo spółek prowadzących inwestycje na dużą skalę – nie są na tyle powtarzalne, by można było wymagać od nich stale wysokiego zysku operacyjnego.
W ich przypadku zastosowania nie znajdzie też wskaźnik pokrycia odsetek, czyli relacji zysku operacyjnego do kosztów odsetkowych (można liczyć je netto, tj. obniżając o przychody odsetkowe). Wskaźnik ten informuje o ile zysk operacyjny przekracza odsetki od zadłużenia finansowego. W podręcznikach do analizy finansowej często wskazuje się, że jeśli zysk operacyjny przykrywa koszty odsetkowe 5x, jest to sytuacja komfortowa dla wierzycieli. W praktyce Catalyst można byłoby dodać – niezwykle komfortowa. Wartości pożądane oscylują wokół 2,5x, 3x oczywiście względem tych firm, które mogą pochwalić się pewną regularnością osiąganych wyników. By zmniejszyć wpływ sezonowości, zarówno zysk operacyjny jak i koszty odsetkowe liczone są w ujęciu 12 miesięcy.
Płynność jest najważniejsza
Każdy, kto zetknął się z bankructwem emitenta obligacji wie bardzo dobrze, że to nie brak zysków jest przyczyną upadłości, lecz brak płynności. Zestaw podstawowych wskaźników to płynność bieżąca (relacja aktywów obrotowych do zobowiązań krótkoterminowych), płynność szybka (aktywa obrotowe pomniejsza się o zapasy oraz rozliczenia międzyokresowe czynne) oraz natychmiastowa, zwana też gotówkową. Pożądane wartości to odpowiednio 1,2-1,6, 0,8-1,2 i 0,2.
Płynność gotówkowa jest szczególnie ważna. Poziom 0,2 oznacza, że firma jest w stanie spłacić od ręki 20 proc. zobowiązań krótkoterminowych. I faktycznie często zdarza się, że wartości niższe poprzedzają kłopoty firm z obsługą zadłużenia. Ale i tu są wyjątki. Biegli w swej sztuce dyrektorzy finansowi zamiast gotówki wolą korzystać z krótkoterminowych linii kredytowych, co nie wymaga od nich utrzymywania wysokiego salda gotówkowego, a zamiast tego środki mogą w całości pracować w kapitale obrotowym. Z takiej możliwości korzysta np. część firm pożyczkowych, albo produkujących dobra szybkozbywalne jak np. żywność, gdzie rotacja zapasami i gotówką jest na tyle duża, że cenniejszy jest ruch w interesie niż utrzymywanie wysokiego salda gotówki. Z kolei dobrego zatowarowania w gotówkę należałoby oczekiwać np. po deweloperach, którzy muszą finansować budowy i polować na nowe grunty oraz po tych firmach pożyczkowych, które nie otworzyły linii kredytowej w banku (a nie jest to mile widziany kredytobiorca).
Pięć najważniejszych informacji
1. Wskaźnik ogólnego zadłużenia daje tylko ogólne pojęcie o zadłużeniu firmy
2. Dług netto nie powinien przekraczać 3x kapitału własnego.
3. Roczny EBITDA powinien pokrywać przynajmniej 20 proc. długu netto.
4. Zysk operacyjny powinien być krotnością kosztów odsetkowych netto.
5. Płynność jest ważniejsza niż zysk i majątek
INFORMACJE O PRZETWARZANIU TWOICH DANYCH OSOBOWYCH
Administratorem Twoich danych osobowych przekazywanych podczas rejestracji w serwisie Obligacje.pl, jest: Obligacje.pl sp. z o.o. z siedzibą w Warszawie, ul. Złota 59, 00-120 Warszawa, KRS nr 0000394325.
Możesz skontaktować się z nami za pośrednictwem poczty elektronicznej (bok@obligacje.pl) lub telefonicznie (022 110-03-67). Kontakt telefoniczny dostępny jest od poniedziałku do piątku, w godzinach od 10:00 do 16:00.
Cele i podstawa przetwarzania Twoich danych osobowych
Twoje dane osobowe gromadzimy jednorazowo, wyłącznie gdy zakładasz konto i/lub dokonujesz zakupu Usług Płatnych w serwisie Obligacje.pl.
Twoje podstawowe dane osobowe
Gdy zakładasz konto w serwisie Obligacje.pl, gromadzimy jedynie te dane osobowe, które są niezbędne dla prawidłowego świadczenia przez nas usług i wykonania umowy, czyli:
Twoje dane, o których mowa powyżej, przetwarzamy wyłącznie po to, abyśmy mogli wywiązać się z zawartej z Tobą umowy o świadczenie usług, gdy korzystasz z serwisu Obligacje.pl.
Dane osobowe przetwarzane w celu dostarczania Ci informacji o wskazanych przez Ciebie emitentach oraz obligacjach
Jeżeli na swoim koncie wskażesz listę emitentów oraz obligacji, które chcesz obserwować będziemy na Twój adres e-mail przesyłać powiadomienia wraz z aktywnym linkiem dotyczące zmiany notowań wskazanych obligacji, ważnych dat z nimi związanych oraz nowych informacji w serwisie Obligacje.pl o wskazanym emitencie. Te dane przetwarzamy po to, abyśmy mogli wywiązać się z zawartej z Tobą umowy o świadczenie usług, gdy korzystasz z serwisu Obligacje.pl i decydujesz się na korzystanie z takich usług.
Jeśli będziesz chciał zrezygnować z otrzymywania powiadomień, w każdej chwili możesz anulować subskrypcję, wycofując odpowiednie zgody w panelu konfiguracyjnym Twojego konta. Jeśli wolisz, swoje żądanie możesz przesłać nam pocztą elektroniczną lub też zgłosić je telefonicznie.
Dane osobowe przetwarzane w celu dostarczania Ci informacji o aktualnych ofertach
Jeśli wyraziłeś na to zgodę, zaznaczając odpowiednie pole w formularzu rejestracyjnym lub panelu konfiguracyjnym Twojego konta, od czasu do czasu będziemy na Twój adres e-mail przesyłać informacje o aktualnych publicznych emisjach papierów wartościowych, a także informacje o nowościach w serwisie Obligacje.pl.
Także i taką zgodę możesz cofnąć w każdym czasie, korzystając z odpowiedniej opcji w panelu konfiguracji konta. Jeśli wolisz, swoje żądanie możesz przesłać nam pocztą elektroniczną lub też zgłosić je telefonicznie. Wycofanie zgody nie wpływa na zgodność z prawem przetwarzania, którego dokonaliśmy na podstawie Twojej zgody przed jej wycofaniem.
Wyrażenie przez Ciebie zgody na przetwarzanie danych osobowych w tym zakresie jest dobrowolne i nie stanowi warunku założenia konta w serwisie.
Jak długo przechowujemy Twoje dane osobowe?
Twoje dane przetwarzamy tylko tak długo, jak to niezbędne – co oznacza, że usuniemy je, gdy zlikwidujesz swoje konto w serwisie Obligacje.pl bądź w inny sposób rozwiążesz z nami umowę o dostęp do serwisu.
Kto ma dostęp do Twoich danych osobowych?
Do Twoich danych osobowych mamy dostęp wyłącznie my, w tym nasi upoważnieni pracownicy.
Dane te mogą być ponadto przetwarzanie przez naszych współpracowników, którzy świadczą usługi na naszą rzecz, w szczególności w zakresie obsługi księgowej, obsługi IT lub hostingu.
Jeżeli korzystasz z płatności elektronicznych lub kartą płatniczą, możemy udostępniać Twoje dane w zakresie niezbędnym do dokonania płatności firmom obsługującym płatności w serwisie.
Jeżeli wyraziłeś na to zgodę i korzystasz z konta bezpłatnego, niektóre Twoje dane możemy udostępniać naszym partnerom, którymi są współpracujące z nami domy i biura maklerskie, a także krajowe podmioty przeprowadzające prywatne emisje obligacji.
Twoje prawa
W związku z przetwarzaniem Twoich danych osobowych przez serwis Obligacje.pl przysługują Ci różnorodne prawa, o których chcielibyśmy poinformować poniżej.
Wszelkie żądania związane z Twoimi prawami możesz zgłosić nam za pośrednictwem poczty elektronicznej (bok@obligacje.pl) lub poczty tradycyjnej (na adres wskazany powyżej).
Chcemy prawidłowo zabezpieczyć Twoje dane, dlatego też przed wykonaniem Twoich poleceń zastrzegamy sobie możliwość zadania Ci dodatkowych pytań, aby potwierdzić Twoją tożsamość.
Masz prawo dostępu do Twoich danych osobowych
Przysługuje Ci prawo dostępu do treści Twoich danych osobowych, a także prawo do uzyskania potwierdzenia, czy dane te są przetwarzane.
Ponadto w każdej chwili możesz zwrócić się do nas o następujące informacje:
Przysługuje Ci również prawo uzyskania kopii Twoich danych osobowych. Pierwszą taką kopię wydamy Ci bezpłatnie.
Masz prawo żądania sprostowania Twoich danych osobowych
Dbamy o to, by Twoje dane były poprawne i kompletne. Jeśli mimo tego stwierdzisz, że tak nie jest – powiedz nam o tym. W każdym momencie przysługuje Ci prawo sprostowania lub uzupełnienia danych.
Masz prawo żądania ograniczenia przetwarzania Twoich danych osobowych
W pewnych przypadkach możesz żądać, by przetwarzanie Twoich danych osobowych zostało przez nas ograniczone wyłącznie do ich posiadania:
Masz prawo żądania usunięcia Twoich danych osobowych
W pewnych przypadkach możesz żądać, by zgromadzone przez nas Twoje dane osobowe zostały usunięte. Prawo to przysługuje Ci, gdy:
Masz prawo wnieść sprzeciw wobec przetwarzania Twoich danych osobowych
Przysługuje Ci prawo wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania Twoich danych osobowych. Sprzeciw ten będzie uzasadniony, jeśli jego podstawą będą przyczyny związane z Twoją szczególną sytuacją.
Możesz również wnieść sprzeciw, jeśli Twoje dane osobowe wykorzystywane były przez nas dla celów marketingu bezpośredniego.
Masz prawo przenosić Twoje dane osobowe
Masz prawo żądać, by Twoje dane osobowe podane przy rejestracji w serwisie zostały Ci przez nas wydane w ustrukturyzowanym, nadającym się do odczytu maszynowego i powszechnie używanym formacie.
Możesz przesłać te dane innemu administratorowi bez jakichkolwiek przeszkód z naszej strony.
Możesz również zwrócić się do nas o przekazanie Twoich danych wprost innemu administratorowi – wykonamy to, o ile tylko będzie to technicznie możliwe.
Prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego
Dokładamy najwyższych starań, by zapewnić najpełniejszą ochronę Twoich danych osobowych zgodnie z przepisami obowiązującego prawa.
Jeśli mimo to uznasz, że przetwarzamy Twoje dane osobowe niezgodnie z prawem, przysługuje Ci prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego.
W przypadku Polski organem nadzorczym jest Prezes Urzędu Ochrony Danych Osobowych.
Możesz jednak wnieść skargę również do organu nadzorczego państwa członkowskiego Unii Europejskiej, które jest miejscem Twego zwykłego pobytu, miejscem pracy lub miejscem popełnienia domniemanego naruszenia prawa.
Nie profilujemy
Twoje dane osobowe przetwarzamy w sposób zautomatyzowany. Nie stosujemy jednak profilowania.
Kontakt z nami
Jeśli jakiekolwiek informacje przedstawione powyżej wydają Ci się niejasne, chętnie udzielimy dodatkowych wyjaśnień. Wszelkie pytania związane z polityką prywatności prosimy kierować pocztą elektroniczną (bok@obligacje.pl) lub pocztą tradycyjną (na adres wskazany powyżej).
Zaloguj się