czwartek, 21 września 2017

Wskaźniki finansowe dla firm

Każdy emitent obligacji wymaga osobnego spojrzenia i przyłożenia doń osobnej miary. Wskaźniki, które obliczamy i prezentujemy w naszym serwisie, mają tylko ułatwić ocenę poszczególnych emitentów i umożliwić dokonanie porównań między nimi, nie zastępują zaś kompleksowego spojrzenia na sytuację finansową emitentów. Niemniej, mogą być pierwszym narzędziem selekcji emitentów do portfela.

(W osobnym artykule przeczytasz o wskaźnikach opisujących kondycję banków.)

Jak uzyskać dostęp do wskaźników?

Dostęp do wskaźników możliwy jest wyłącznie dla zalogowanych użytkowników. Jeśli jeszcze nie masz u nas konta, zachęcamy do rejestracji. Możesz skorzystać z promocji i przy rejestracji wybrać opcję bezpłatną, w zamian za wyrażenie zgody na przekazywanie Twoich danych kontaktowych emitentom obligacji i domom maklerskim organizującym emisje obligacji. W takim przypadku przez trzy miesiące będziesz mógł cieszyć się pełnym dostępem do wszystkich treści i funkcjonalności w naszym serwisie. Po 90 dniach dostęp do nich zostanie zablokowany, a dalsze korzystanie z nich możliwe będzie po wykupieniu abonamentu. Jeśli nie chcesz żeby Twoje dane były przekazywane wymienionym podmiotom, polecamy rejestrację płatną, a następnie wybranie i zakupienie interesujących Cię abonamentów (cennik).

Wskaźnik ogólnego zadłużenia

To relacja łącznych zobowiązań (wliczając rezerwy i rozliczenia międzyokresowe) do aktywów emitenta lub jego grupy kapitałowej. Tam, gdzie emitent jest podmiotem dominującym grupy kapitałowej pod uwagę braliśmy wyniki skonsolidowane, a nie jednostkowe. Wskaźnik ten informuje – zgodnie z nazwą – o ogólnym poziomie zadłużenia firmy, to jest stopniu w jakim finansuje się ona kapitałem obcym. Wskaźnik ten nie rozróżnia charakteru kapitału obcego – nie wiadomo więc, czy chodzi o zobowiązania handlowe, finansowe czy inne.

Przyjmuje się, że firmy, które w mniej niż 50 proc. finansują się kapitałem obcym (większość aktywów finansowana jest w takim wypadku środkami emitenta obligacji, a więc akcjonariuszy lub udziałowców) prezentują bezpieczny poziom zadłużenia. Jednak nie można zapominać, że i w tej grupie zdarzały się spektakularne bankructwa, dlatego tego założenia nie wolno przyjmować jako reguły. Im wyższy jest poziom zobowiązań względem aktywów tym wyższe jest ryzyko inwestycji. Jeśli wskaźnik ogólnego zadłużenia przekracza 75 proc. (książkowo nawet 66 proc.) możemy mówić o wysokim poziomie finansowania obcego. Powyżej 90 proc. ryzyko utraty płynności przez emitenta obligacji jest już najczęściej bardzo wysokie.

Miary zadłużenia - sposób prezentacji danych w serwisie po zalogowaniu (przykład)





Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego

Ta miara informuje o relacji długu finansowego netto (a więc pomniejszonego o posiadaną gotówkę) do kapitału własnego. Innymi słowy informuje ona, w jakim stopniu emitent finansuje działalność długiem oprocentowanym (finansowym). Za dług uznajemy wszelkiej maści kredyty, pożyczki, obligacje, zobowiązania wynikające z leasingu. Natomiast nie bierzemy pod uwagę kontraktów terminowych lub opcji.

Im niższy jest wskaźnik długu netto do kapitału własnego, tym – w teorii – wyższe jest bezpieczeństwo inwestycji w obligacje firm (pod warunkiem jednak, że kapitał własny jest wyceniony prawidłowo). Przyjmuje się, że jeśli dług netto jest niższy od kapitału własnego, można mówić o wysokim komforcie obligatariuszy. Jeśli zaś dług netto przekracza kapitał własny 3-4x, ryzyko jest już znaczące. W specyficznych branżach (np. finansowanie służby zdrowia) relacje te osiągają jednak daleko wyższe wartości, a mimo to obligacje nie uchodzą za ryzykowne.

Dług netto/EBITDA

Poziom zadłużenia jest ważny, ale jeszcze ważniejsza jest zdolność do jego obsługi wypracowanymi zyskami. Zdolność tę można mierzyć relacją długu netto do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację. Zysk operacyjny pochodzi z działalności emitenta i nie uwzględnia przychodów oraz kosztów finansowych. Uzupełnia się go o amortyzację, ponieważ amortyzacja nie jest kosztem gotówkowym dla firmy. Przy czym pod uwagę bierzemy narastający EBITDA z ostatnich 12 miesięcy (pełnego roku).

Wartość dług netto/EBITDA równa 1 oznacza, że emitent byłby w stanie w ciągu roku zarobić dość środków, by spłacić całe zadłużenie odsetkowe. Przyjmuje się, że dług netto nie powinien przekraczać 3-4x zysku EBITDA. Im niższa jest ta wartość, tym wyższa jest zdolność emitenta do spłaty zobowiązań.

Wskaźnik pokrycia odsetek

Również ten wskaźnik pomaga ocenić zdolność emitenta od obsługi zadłużenia. Jest to relacja zysku operacyjnego (tym razem bez amortyzacji) do ponoszonych kosztów odsetkowych, przy czym w naszych wyliczeniach są to koszty odsetkowe netto (koszty odsetkowe pomniejszamy o otrzymane odsetki pochodzące np. z lokat lub udzielonych pożyczek). Gdy emitenci mają duże zasoby gotówki, a niskie zadłużenie, czasem otrzymujemy zysk na odsetkach netto i wskaźnika pokrycia odsetek nie ma potrzeby liczyć. Czasem emitent nie osiąga zysku operacyjnego (liczy się zysk operacyjny narastająco za 12 miesięcy, z tego okresu bierzemy też koszty odsetkowe) i to również uniemożliwia obliczenie wskaźnika. Część emitentów nie publikuje informacji o kosztach odsetkowych wcale, lub robi to tylko w raporcie rocznym lub dodatkowo półrocznym. Zdarza się i tak, że publikowane przez emitentów koszty odsetkowe nie odzwierciedlają faktycznie poniesionych kosztów bo są np. kapitalizowane w projektach deweloperskich. Jest to parametr, którego obliczenie wymaga od liczącego zwykle głębokich poszukiwań w raportach finansowych emitentów.

Jednak warto dokonać tego wysiłku. W literaturze akademickiej uznaje się, że jeśli zysk operacyjny przekracza koszty odsetkowe 5x można mówić o bezpiecznym poziomie długu finansowego netto. W realiach Catalyst poziom powyżej 2,5x daje już pewien komfort posiadaczom obligacji.

Wskaźnik bieżącej płynności

Zadłużenie i zdolność do jego obsługi są ważne, ale nie zdadzą się na nic, jeśli emitent nie ma płynności finansowej. Tę można zmierzyć przy pomocy popularnych wskaźników płynności. Wskaźnik bieżącej płynności to relacja aktywów obrotowych do zobowiązań krótkoterminowych. Informuje on o tym jaką część krótkoterminowych zobowiązań (tj. zapadających w czasie najbliższych 12 miesięcy) emitent byłby w stanie spłacić spieniężając aktywa obrotowe (zapasy, należności, krótkoterminowe inwestycje finansowe).

Oczekiwana wartość mieści się w przedziale 1,2-1,6 (aktywa obrotowe powinny pokrywać 120-160 proc. zobowiązań krótkoterminowych).

W przypadku deweloperów, część zobowiązań stanowią wpłaty klientów. Nie są one realnymi zobowiązaniami (zakładając, że mieszkania zostaną wybudowane) i wyłączamy je z obliczeń wskaźników płynności w przypadku deweloperów. Czasem przy obliczaniu wskaźników płynności wyłączamy także dotacje, które również nie są zobowiązaniami, lecz mogą się nimi stać w przypadku utraty dotacji.

Miary płynności - sposób prezentacji danych w serwisie po zalogowaniu (przykład)





Wskaźnik szybkiej płynności

Wskaźnik ten opisuje relację aktywów obrotowych pomniejszonych o zapasy i krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe do zobowiązań krótkoterminowych. Pomaga on ocenić płynność w przypadku emitentów, których zapasy mogą być trudne do sprzedania w krótkim czasie. Na przykład takich jak deweloperzy, którzy do zapasów zaliczają także mieszkania w budowie. Także w przypadku tego wskaźnika wpłat klientów deweloperów nie traktujemy jako zobowiązań.

Wartość powszechnie uważana za bezpieczną wynosi 0,8-1,2, ale w przypadku deweloperów rynek toleruje (tzn. nie wykazuje objawów zaniepokojenia) nawet znacznie niższe wartości.

Wskaźnik płynności gotówkowej

Opisuje relację środków pieniężnych do zobowiązań krótkoterminowych. Innymi słowy mierzy jaką część krótkoterminowych zobowiązań emitent byłby w stanie spłacić od ręki – posiadaną gotówką.

Warto jednak pamiętać, że część firm zamiast gotówki na koncie woli korzystać z kredytów obrotowych (dzięki temu, cała posiadana gotówka może pracować). Istotna jest także klasyfikacja środków pieniężnych. Może to być gotówka w kasie, mogą być lokaty bankowe, ale w specyficznych sytuacjach mogą to być również weksle.

Wartość powszechnie uważana za bezpieczną to 0,2 (emitent obligacji jest w stanie spłacić 20 proc. krótkoterminowych zobowiązań „od ręki”). Często wyższymi poziomami mogą pochwalić się deweloperzy, którzy trzymają gotówkę, aby móc skorzystać z okazji na zakup gruntu lub firmy windykacyjne polujące na pakiety wierzytelności. Z kolei niskie wskaźniki płynności gotówkowej (zwanej też natychmiastową) to cecha np. firm produkujących dobra szybko rotujące takich jak żywność o krótkim terminie przydatności, firmy handlowe etc.

Obliczanie prezentowanych wskaźników nie zawsze jest możliwe, czasem musimy użyć wiedzy eksperckiej  lub zastosować wyjątki usprawiedliwione w przypadku konkretnego emitenta. Uwagi dotyczące sposobu skorygowanych wskaźników umieszczamy zawsze pod wykresami. Uzyskane wartości powinny być „czytane” razem z tekstem podsumowującym kondycję finansową danego emitenta po publikacji kolejnego raportu okresowego. Redakcja Obligacje.pl omawia wyniki każdego z emitentów obligacji korporacyjnych, którego obligacje notowane są na detalicznej części Catalyst, choć ze względu na natężenie liczby publikacji raportów w jednym czasie, raporty nie wszystkich emitentów mogą być omówione w dniu ich publikacji.

Emisje