Newsroom

Zrozumieć Catalyst: Nieprzydatne zabezpieczenia

Emil Szweda, Obligacje.pl dla "Gazety Giełdy Parkiet" | 25 września 2015

Obligacje zabezpieczone rzadko podnoszą realne bezpieczeństwo inwestycji, natomiast obniżają kupon wypłacany inwestorom.

Tekst ukazał się w Gazecie Giełdy Parkiet 14 września. Opublikowano za zgodą redakcji. Wszelkie prawa zastrzeżone.

Za niską skuteczność zabezpieczeń należy jednak winić nie emitentów czy administratorów zabezpieczeń, co raczej jakość prawa w Polsce i możliwość jego egzekwowania. Od tego zależy bowiem możliwość przejęcia zabezpieczenia obligacji, jego sprzedaży i zaspokojenie roszczeń wierzycieli. A skoro taki temat pojawia się już na początku tekstu o zabezpieczeniach, to łatwo się domyśleć, że zabezpieczenia bynajmniej nie chronią inwestorów przed koszmarem bankructwa emitenta obligacji.

Hipoteka - królowa zabezpieczeń

Inwestorzy preferują tzw. zabezpieczenie twarde jakim jest hipoteka. Zwykle zabezpieczenie hipoteczne ustanawia się już po zamknięciu emisji obligacji, kiedy wiadomo jaką kwotę pozyskał emitent. Emisję zabezpiecza się z reguły na 130-150 proc. wartości emisji, rzadziej jest to kwota 200 proc. Teoretycznie daje to inwestorom gwarancję, że przedmiot zabezpieczenia jest wart więcej niż posiadane przez nich obligacje, a zatem w każdej sytuacji zostaną one spłacone w całości. Oczywiście najwięcej zależy tu od operatu szacunkowego, a dokładniej od biegłego, który ocenia wartość nieruchomości pod zabezpieczenia. Warto więc zdawać sobie sprawę, że jego usługi opłaca emitent obligacji.

Opiekę nad zabezpieczeniem sprawuje administrator hipoteki – również opłacany przez emitenta obligacji. Administrator zaczyna być rzeczywiście użyteczny dla obligatariuszy w momencie, gdy obligacje przestają być obsługiwane. Wówczas powinien on wystąpić o wydanie przedmiotu zabezpieczenia i doprowadzić do jego sprzedaży. Bywa, że wymaga to wstąpienia na drogę prawną przeciwko emitentowi obligacji. Jednak trudno oczekiwać, że administrator (z reguły jest to kancelaria prawna) wyłoży z własnej kieszeni środki na uruchomienie procesu. Jest to powodem, dla którego najczęściej administrator nie podejmuje żadnych działań w przypadku defaultów na Catalyst poza ewentualnie wezwaniem inwestorów do wpłacenia zaliczek na pokrycie tych kosztów.

Pewnym rozwiązaniem, spotykanym zresztą coraz częściej, jest depozyt, który emitent obligacji wpłaca na rzecz administratora hipoteki na poczet przyszłych czynności zmierzających do przejęcia przedmiotu zastawu. Oczywiście wniesienie takiego depozytu dodatkowo podnosi koszty emisji, które wyrównują się później w postaci niższego oprocentowania obligacji.

Na wniesienie depozytu decydują się zwykle te firmy, które są przekonane, że obligacje spłacą i nie pojawi się konieczność przekazania zabezpieczenia. Dlatego nie można jednoznacznie wskazać, że zabezpieczenie hipoteczne ma czysto hipotetyczną wartość dla posiadaczy obligacji. Niemniej, warto też poczytać fora internetowe, na których informacjami o procesie sprzedaży nieruchomości wymieniają się inwestorzy, którzy posiadają obligacje spółek, które ogłosiły upadłość ponad trzy lata temu. Jak dotąd nikt na Catalyst nie odzyskał jeszcze środków z egzekucji zabezpieczenia hipotecznego.

Natomiast jego zaletą jest fakt, że po pierwsze obciążonej nieruchomości nie można wyprowadzić ze spółki, po drugie nie wejdzie ona w skład ogólnej masy upadłości przed zaspokojeniem zabezpieczonych na niej wierzycieli.

Inne formy zabezpieczeń

Nie każdy emitent może przedstawić wartościowe zabezpieczenie hipoteczne. Część z nich radzi sobie oferując hipotekę na nie swojej nieruchomości (jej właściciel godzi się na to po otrzymaniu stosownego wynagrodzenia), ale jest to rzadko spotykane rozwiązanie. Znacznie częściej inwestorom oferuje się po prostu inne formy zabezpieczenia, zwykle na aktywach obrotowych emitenta. Czyli każdy podstawia takie zabezpieczenie, jakie może zaoferować. Firmy pożyczkowe oferują zabezpieczenie na pakiecie pożyczek, windykacyjne na kupionych wierzytelnościach, czasem można spotkać się z zabezpieczeniem na liniach produkcyjnych, znaku towarowym czy na zapasach.

Wszystkie one – za wyjątkiem znaku towarowego i linii produkcyjnych – mają tę zaletę, że w razie potrzeby mogą być stosunkowo szybko sprzedane. Ostatecznie o wiele łatwiej upłynnić pracujący portfel pożyczek gotówkowych, choćby za połowę jego nominalnej wartości, niż nieruchomość, na której stoi zakład produkcyjny spółki, która właśnie zbankrutowała z powodu nierentownej produkcji.

Warto wspomnieć przypadek e-Kancelarii, która zanim zaprzestała obsługi zadłużenia, spłaciła pod koniec 2014 r. dwie serie zabezpieczone na pakietach wierzytelności. Choć aby je spłacić spółka sprzedała je z dużą stratą, to jednak i tak było to działanie korzystniejsze dla niej niż pozwolenie na przejecie zabezpieczenia przez administratora zastawu, który prawdopodobnie uzyskałby cenę jeszcze niższą, a przede wszystkim pozbawił spółkę kontroli nad istotną częścią majątku (e-Kancelaria jeszcze wtedy nie była w stanie upadłości).

Zabezpieczeniem może być także poręczenie majątkowe. Jeśli złoży je właściciel spółki, to ma ono szczególną wartość. Z kolei zabezpieczenie ustanowione na akcjach emitenta ma wartość zbliżoną do zera (w razie upadłości, akcjonariusze spłacani są w ostatniej kolejności).

Trzy kosy

Praktyka rynkowa wskazuje jednak, że najlepiej działającym zabezpieczeniem oświadczenie o poddaniu się dobrowolnej egzekucji z paragrafu 777 kodeksu cywilnego. Stąd pieszczotliwe określenie trzech kos. Dysponując tym dokumentem, posiadacz obligacji może szybciej uzyskać sądowy nakaz zapłaty, a ten wystarczy, by do spółki wysłać komornika.

Jednak w takim wypadku mamy do czynienia z wyścigiem między inwestorami – kto pierwszy wsiądzie na majątek spółki, ten będzie miał większe szanse odzyskać środki. Po drugie część prawników kwestionuje działanie oświadczeń w odniesieniu do obligacji z Catalyst, ponieważ oświadczenia są wystawiane imiennie, na konkretnego inwestora. Dlatego najlepiej zdają one egzamin w przypadku posiadaczy obligacji, którzy kupili je na rynku pierwotnym. Jednak i w tej dziedzinie pojawiają się nowatorskie rozwiązania – np. papiery Everest Capital także dobezpieczone są takim oświadczeniem, a inwestorzy z rynku wtórnego mogą wystąpić do administratora zabezpieczeń o wydanie oświadczenia na podstawie świadectwa depozytowego.

O skuteczności art. 777 przekonuje fakt, że w przypadku obligacji serii A Polfy inwestorom działającym na podstawie oświadczenia udało się odzyskać trzecią część emisji. Papiery te są jednocześnie zabezpieczone hipoteką, jednak niewiele to jak dotąd dało.

Najlepsze zabezpieczenie

Warto odnotować, że emitenci najbezpieczniejszych obligacji na Catalyst (bezpieczeństwo mierzone jest w tym przypadku wysokością oprocentowania) w ogóle nie oferują inwestorom żadnych zabezpieczeń, a mimo to ich obligacje sprzedały się doskonale, zaś na rynku wtórnym wyceny przekraczają nominał (co jeszcze obniża rentowność). Bezpieczeństwa inwestycji w obligacje – przynajmniej w Polsce - nie mierzy się bowiem jakością zabezpieczeń, lecz sytuacją finansową emitenta obligacji.

Najlepszym zabezpieczeniem jest więc zdolność emitenta obligacji do obsługi długu.

Pięć najważniejszych informacji

1. Hipoteka jest najwyżej cenionym zabezpieczeniem przez inwestorów.

2. Zabezpieczenie na aktywach obrotowych (np. zapasach) jest łatwiejsze do upłynnienia.

3. Najlepiej na Catalyst sprawdza się oświadczenie o poddaniu się dobrowolnej egzekucji.

4. Najsłabszym zabezpieczeniem są akcje emitenta.

5. Najbardziej wiarygodni emitenci nie zabezpieczają emisji obligacji.

Więcej wiadomości kategorii Poradniki

Odsetki od obligacji skarbowych mogą wrócić w okolice 8 procent

22 listopada 2024

Zgodnie z najnowszą projekcją inflacyjną, wskaźnik CPI wzrośnie w I kwartale przyszłego roku do 6,6 proc. i do 6,3 proc. w II kwartale. Zarobią posiadacze obligacji oszczędnościowych indeksowanych inflacją.
czytaj więcej
Jaką pozycję zająć po wygranej Donalda Trumpa?

15 listopada 2024

Bez względu na polityczne sympatie i antypatie, inwestorzy muszą przyjąć wynik wyborów w USA i dostosować do niego swoje strategie inwestycyjne. A zmienia się zaskakująco niewiele.
czytaj więcej
Na Catalyst nie brakuje emitentów w dobrej kondycji

8 listopada 2024

Na koniec I półrocza siedmiu emitentów mogło pochwalić się brakiem zadłużenia finansowego netto, a szesnastu gotówką wystarczającą do spłaty od ręki wszystkich krótkoterminowych zobowiązań. Mimo to, ich obligacje wciąż oferują kuszącą rentowność.
czytaj więcej
Rekordowa wartość popytu na obligacje korporacyjne

31 października 2024

Po zakończonej kilka dni temu emisji Kruka, można już ogłosić, że w tym roku padł rekord popytu zgłoszonego w publicznych emisjach prospektowych. A przecież emisje Bestu i PragmaGO jeszcze trwają, a do tego rok jeszcze się nie skończył.
czytaj więcej

Newsroom

Zrozumieć Catalyst: Nieprzydatne zabezpieczenia

Więcej wiadomości kategorii Poradniki

Odsetki od obligacji skarbowych mogą wrócić w okolice 8 procent

Jaką pozycję zająć po wygranej Donalda Trumpa?

Na Catalyst nie brakuje emitentów w dobrej kondycji

Rekordowa wartość popytu na obligacje korporacyjne

Najczęściej czytane

Jaką pozycję zająć po wygranej Donalda Trumpa?

Odsetki od obligacji skarbowych mogą wrócić w okolice 8 procent

Na Catalyst nie brakuje emitentów w dobrej kondycji

Rentowności spadają, ale ponad 10 proc. można spotkać łatwiej

Deweloperzy dobrze przygotowani na spowolnienie

Rekordowa wartość popytu na obligacje korporacyjne

Obligacje oszczędnościowe coraz ważniejsze dla budżetu

Rośnie zadłużenie deweloperów komercyjnych

Spadają marże doliczane do WIBOR przez emitentów

Windykatorzy z wyborną płynnością i niskim zadłużeniem

Newsroom

Emisje

Narzędzia

Edukacja

O nas

Newsroom

Zrozumieć Catalyst: Nieprzydatne zabezpieczenia

Więcej wiadomości kategorii Poradniki

Najczęściej czytane

Newsroom

Emisje

Narzędzia

Edukacja

O nas

Rejestracja