poniedziałek, 11 grudnia 2017

Newsroom

Obligacje komunalne są za drogie

Emil Szweda, Obligacje.pl | 17 października 2012
Papiery gmin mogłyby wypełniać lukę między obligacjami skarbowymi, a korporacyjnymi. Teoretycznie są to papiery bezpieczne i nieźle oprocentowane.

    W najprostszym porównaniu obligacje komunalne (gmin) notowane na Catalyst, wypadają jako inwestycja korzystniejsza od lokat bankowych i obligacji skarbowych. Jednak ich potencjał w rękach inwestorów detalicznych nie jest w pełni wykorzystywany po pierwsze ze względu na politykę w zakresie plasowania emisji obligacji gminnych, po drugie ze względu na nieprzeciętnie wysokie ceny obligacji na rynku wtórnym.

    Zapomniany rynek

   Catalyst w ogóle trudno nazwać rynkiem żwawym, o dużej liczbie zawieranych tansakcji, ale to właśnie rynek obligacji komunalnych stanowi jego najbardziej spokojną część (pomijając rynek listów zastawnych, gdzie w tym w roku zawarto tylko jedną transakcję). Jak wiadomo nie jest to jednak przeszkodą dla inwestorów lokujących środki w obligacje, którzy szukają w nich długoterminowej, bezpiecznej inwestycji. Bywa nawet, że brak płynności ceniony jest nawet jako zaleta, ponieważ niewiele transakcji oznacza także niewielkie wahania cen.

   Na Catalyst notowane są obligacje 12 gmin, emitowane w 30 seriach. Mimo skromnej reprezentacji, różnorodność papierów jest spora – znajdziemy tu i obligacje Warszawy i miast wielkości Zamościa czy Lublina, a skończywszy na Kórniku i Brzesku.

   Średnie oprocentowanie obligacji komunalnych wynosi 6,62 proc. i jest najwyższe w przypadku papierów Połczyn-Zdroju (7,98 proc. w obecnym okresie odsetkowym), a najniższe dla jednej z serii Elbląga (5,83 proc.).

   W porównaniu do innych obligacji różnic nie ma – odsetki naliczane są codziennie, wszystkie – za wyjątkiem Warszawy – gminy oferują oprocentowanie zmienne uzależnione do wysokości stóp WIBOR6M (tylko Ustronie Morskie od WIBOR3M), a więc odsetki wypłacane są inwestorom regularnie co pół roku (Warszawa płaci raz na rok, Ustronie co trzy miesiące).

   W porównaniu do innych form inwestowania uważanego za bezpieczne, gminy oferują odsetki wyższe, a przy tym – jako administracyjne ramię państwa – ich klasa bezpieczeńśtwa może być postrzegana jako równa obligacjom skarbowym.

   Dla prównania, oprocentowanie detalicznych obligacji skarbowych wynosi od 4 do 5,8 proc. (a więc wszystkie gminy płacą więcej niż skarb państwa za swoje najlepsze obligacje), zaś lokaty bankowe oprocentowane są średnio na 4,81-5,42 proc. w zależności od terminu zapadalności. Teoretycznie więc obligacje komunalne wypełniają lukę pomiędzy bezpiecznymi, ale nisko dochodowymi formami oszczędzania, a wyżej oprocentowanymi, ale i bardziej ryzykownymi obligacjami banków (średnie oprocentowanie 7,72 proc.) i jeszcze wyżej oprocentowanymi obligacjami przedsiębiorstw (średnio 10,63 proc.). 

Porównanie obligacji komunalnych innymi formami inwestycji
Obligacje komunalne Obligacje skarbowe średnie oprocentowanie lokat
średnie oprocentowanie 6,54 dwuletnie 4,3 3M 4,81
średnia rentowność 5,54 trzyletnie 5 6M 5,16
    czteroletnie 5,5 12M 5,42
    dziesięcioletnie 5,8 24M 4,85

źródło: obligacje.pl, obligacjeskarbowe.pl, Open Finance

   Trudno kupić, trudno sprzedać

   Schody zaczynają się tam, gdzie kończy się teoria, a zaczyna się praktyka. Obligacji komunalnych w zasadzie nie sposób kupić na rynku pierwotnym. Agentami emisji zwykle w przypadku gmin są banki, te zaś najczęściej kupują je na własny rachunek, a jeśli oferują je zewnętrznym inwestorom, to głównie instytucjonalnym. Najbardziej jaskrawym tego przykładem są obligacje Elbląga reprezentowane na Catalyst w liczbie siedmiu serii. W całości objął je bank Pekao, który nie wystawia na Catalyst zleceń kupna i sprzedaży i nie tworzy nawet iluzji możliwości zainwestowania w te papiery przez inwestorów detalicznych.

   Pozostałe obligacje na ogół mają wprawdzie wystawione ceny przez animatorów, ale są to wyceny niekiedy absurdalnie wysokie. Dla przykładu zapadające w grudniu tego roku obligacje Zamościa wystawione są na sprzedaż po 101 proc. nominału. Ich potencjalny nabywca może liczyć na 1,33 proc. rentowności brutto, zaś po doliczeniu podatku i prowizji maklerskiej okaże się ona ujemna! Inne obligacje, o dłuższym terminie wykupu także wyceniane są wysoko, ceny dochodzą nawet do 107-108 proc. nominału. W rezultacie średnia rentowność obligacji (liczona według ostatnio zawieranych transakcji) wynosi tylko 5,08 proc., a po wykluczeniu obligacji Kórnika i Zamościa ze statystyk (ich zakup oznacza pewną stratę z dwumiesięcznej inwestycji), wynosi ona 5,54 proc. A tak oprocentowane lokaty bankowe – lub wyżej - już uda się znaleźć. Można też liczyć na to, że oprocentowanie obligacji skarbowych liczone według wzoru inflacja plus marża wzrośnie w kolejnych latach i inwestycja w papiery Ministerstwa Finansów okaże się koniec końców bardziej dochodowa, niż kupno wyżej oprocentowanych papierów komunalnych. Zatem pod względem rentowności inwestycji, obligacje komunalne wcale nie prezentują się atrakcyjnie.

   Na tym jednak nie koniec. Inwestując w obligacje korporacyjne lepiej starannie przemyśleć decyzję, ponieważ trudno będzie ją zmienić, a w każdym razie koszt może okazać się wysoki. Spready na rynku obligacji komunalnych sięgają od 1 do... 8 pkt proc.! Ten ostatni przykład ogranicza się do dwóch serii obligacji Warszawy, pozostałe „komunały” mają spread na poziomie 1-1,5 pkt proc. Ponieważ na tym rynku nie kwotuje właściwie nikt poza animatorami, inwestor który myśli o sprzedaży obligacji musi pogodzić się z ceną oferowaną mu przez animatora. Oznacza to, że zmiana zdania po kupnie obligacji i próba ich natychmiastowej sprzedaży przyniosą co najmniej 1 proc. stratę. Która z czasem będzie rosła, ponieważ animator będzie stopniowo obniżał cenę skupu w kierunku jej wartości nominalnej.

   Na dzień zawarcia transakcji inwestor musi utrzymać inwestycję przez co najmniej trzy miesiące, jeśli chce wyjść co najmniej na zero (uwzględniając koszty spreadu, prowizji maklerskiej i podatków). Wyjście z inwestycji w obligację komunalną przed tym terminem przyniesie pewną stratę kapitału. Jest więc boleśniejsze niż zerwanie lokaty, gdzie traci się tylko całość lub część naliczonych odsetek i jest porównywalne do kosztów przedterminowego umorzenia obligacji skarbowych (1 proc. nominału lub 2 proc. w przypadku obligacji 10-letnich).

   Podsumowanie

   Reasumując – obligacje komunalne choć mogłyby wypełniać przestrzeń między obligacjami skarbowymi a najbezpieczniejszymi obligacjami korporacyjnymi (banków), są w ten sposób pozycjonowane tylko w teorii. W praktyce inwestycja w nie na rynku pierwotnym jest poważnie utrudniona, a na rynku wtórnym wysokie ceny sprzedaży wpływają na spadek rentowności, a tym samym na sens inwestycji. Tym samym inwestorzy szukający bezpieczeństwa środków i zwrotu powyżej lokaty bankowej czy obligacji skarbowej, muszą skierować wzrok w stronę najbezpieczniejszych obligacji korporacyjnych. Niestety większość z dużych firm (PKN, PGNiG) notowana jest tylko na BondSpot. Do wyboru pozostają więc obligacje Giełdy (1,17 pkt proc. ponad WIBOR6M) lub banków oraz bardzie już ryzykownych firm.

Więcej wiadomości kategorii Analizy

  • Capital Park – raport kredytowy DM Michael/Ström

    04 grudnia 2017
    W III kw. spółka zrefinansowała część obligacji złotowych obligacjami w euro, co pozwoliło jej ograniczyć średnie oprocentowanie obligacji do 4,9 proc. z 6,2 proc. w pierwszym półroczu. Capital Park planuje kolejne refinansowanie na kwotę 35-40 mln euro, co powinno pozwolić obniżyć koszt długu obligacyjnego do ok. 4,1 proc.
    czytaj więcej
  • Analiza i2 Development

    04 grudnia 2017
    Sytuacja bilansowa grupy i2 Development na 30 września 2017 roku wygląda poprawnie, zadłużenie ma przede wszystkim charakter długoterminowy, a sam wskaźnik zadłużenia znajduje się na poziomach akceptowalnych. Również i płynność wydaje się być w normie.
    czytaj więcej
  • Nie tacy straszni deweloperzy

    04 października 2012
    Na trzydzieści sześć serii obligacji deweloperów notowanych na detalicznej części Catalyst, tylko osiem notowanych jest powyżej nominału. Czemu inwestorzy aż tak ich nie lubią?
    czytaj więcej
  • Leszek Pawłowicz: Jaka przyszłość rynku obligacji?

    03 października 2012
    W jaki sposób inwestorzy giełdowi powinni nadzorować agencję ratingową, kto powinien pokrywać koszty agencji, w jaki sposób zapewnić jej niezależność?
    czytaj więcej

Emisje