piątek, 20 października 2017

Newsroom

6,5 proc. stopy dywidendy z wynajmu nieruchomości. A być może więcej

Emil Szweda, Obligacje.pl | 15 marca 2017
Od piątku ruszają zapisy na akcje Griffin Premium RE.. w ramach publicznej oferty skierowanej do detalicznych, profesjonalnych i zagranicznych inwestorów.

Zapisy potrwają do 27 marca, a w ramach oferty Griffin Premium RE.. zamierza zebrać ok. 120 mln zł z emisji nowych akcji, zaś jego obecni akcjonariusze chcą sprzedać istniejące akcje za ok. 435,5 mln zł. Gdyby apetyt inwestorów był jeszcze większy, oferta sprzedaży istniejących akcji może powiększyć się o prawie 27 mln dodatkowych akcji, po 6,5 zł każda (to maksymalna cena emisyjna). Maksymalma wartość oferty to 736 mln zł.

Po zakończeniu emisji nowi inwestorzy będą posiadali od 51,2 proc. do 74,3 proc. akcji spółki, z których żaden nie powinien mieć więcej niż 4,5 proc. akcji (ograniczenie maksymalnego zapisu). Aby wziąć udział w ofercie wystarczy 130 złotych – minimalny zapis dotyczy bowiem 20 akcji. Organizatorzy emisji zakładają, że indywidualni inwestorzy obejmą ok. 20 proc. całej oferty.

Griffin Premium RE.. to spółka, której majątkiem jest obecnie dziewięć nieruchomości komercyjnych wycenianych na ponad 500 mln EUR, a które wynajęte są w 90 proc. umowami najmu (łącznie). Gdy wynajem osiągnie 100 proc., roczny zysk operacyjny ma wynosić 34 mln EUR, ale akcjonariusze Griffina udzielili pięcioletniej gwarancji, że poziom najmu wyniesie 100 proc. Zatem nawet gdyby wolna powierzchnia miałaby pozostać niewynajęta, zysk operacyjny (dokładniej dochód operacyjny netto) ma wynieść właśnie 34 mln EUR.

To o tyle istotne, że Grifffin Premium RE.. zobowiązał się, że co najmniej 65 proc. dochodu operacyjnego netto pomniejszonego o koszty finansowe zostanie przeznaczonych na wypłatę dywidendy. Ponieważ chodzi tu w zasadzie o cash flow z zawartych umów najmu (dwie trzecie przychodów to dochód z najmu powierzchni biurowej, reszta handlowej), spółka potrafi precyzyjnie określić, że stopa dywidendy za 2017 r. wyniesie 6,5 proc. w skali roku (a więc ok. 4,9 proc. za trzy kwartały 2017 r., czyli od momentu przydziału akcji nowym akcjonariuszom).

W kolejnych latach stopa dywidendy może być nawet wyższa, ponieważ spółka ma już gotowe plany wykorzystania wpływów z emisji. 18 mln EUR ma zapłacić za biurowiec West Link we Wrocławiu, który ma zostać oddany od użytkowania w kwietniu przyszłego roku, a jest już w całości wynajęty na siedem lat (Nokia), a prawie 10 mln EUR przeznaczy na współfinansowanie trzech projektów biurowych wznoszonych przez Echo Investment. W ten sposób zabezpieczy sobie 25 proc. udział w przedsięwzięciach i opcję dokupienia pozostałych 75 proc., gdy biurowce zostaną już wybudowane i wynajęte.

- Dzięki finansowaniu tych projektów na wczesnym etapie inwestycji, uzyskujemy lepszą cenę, a dzięki temu jesteśmy w stanie uzyskać wyższą rentowność z najmu – mówiła Dorota Wysokińska-Kuzdra, prezes spółki, na środowej konferencji prasowej prezentującej Griffin Premium RE..

Spółka posiada oczywiście prognozę wyników rozciągającą się także na lata 2018 i 2019, lecz nie została ona ujawniona w prospekcie. Z nieoficjalnych rozmów po konferencji wynikało jednak, że z nowych inwestycji spodziewa się ona uzyskać 8-proc. rentowność najmu, a ponieważ ich wartość może sięgnąć ok. 170 mln EUR, co oznaczałoby zwiększenie wartości aktywów spółki o 25 proc., można szacować, że w kolejnych latach stopa dywidendy mogłaby wzrosnąć do ok. 7 proc.

Ponieważ w zasadzie całość zysków zostanie wypłacona w postaci dywidendy (mowa o 65 proc. dochodu operacyjnego po kosztach finansowych, ale w istocie jest to niemal 100 proc. generowanego cash flow), kolejne inwestycje mogłyby być finansowane z kolejnych emisji akcji (oraz kredytów), ale to już wybieganie w przyszłość dość odległą.

Naszym zdaniem

Griffin Premium RE.., to spółka prawa holenderskiego, działająca w formule REIT (Real Investment Fund Trust). Dwie kropki w nazwie to miejsce na dopisanie literek IT, gdy ustawa o REIT-ach zostanie przyjęta także w Polsce. Wtedy też możliwe będzie „przeniesienie” spółki do Polski. Póki co, działa ona pod prawem holenderskim, dzięki czemu zyski inwestorów są opodatkowane tylko raz, przy wypłacie dywidendy (w Polsce podatek naliczony zostałby dwukrotnie – od zysków osiąganych przez spółkę i od wypłaconej dywidendy).

Formuła REIT’ów jest prosta do zrozumienia. Za pieniądze inwestorów, spółki (w zasadzie bliżej im do funduszy) kupują pracujące nieruchomości, a uzyskane z najmu dochody wypłacają w formie dywidendy. Ze względu na przewidywalność wyniku (stopy dywidendy), są do pewnego stopnia spokrewnione z obligacjami, a w każdym razie adresowane do inwestorów, którzy – podobnie jak w przypadku obligacji – cenią sobie pasywny dochód o przewidywalnej wysokości.

Są to jednak akcje, a więc instrumenty bardziej podatne na zmianę wartości niż obligacje, co do których wiadomo przynajmniej, kiedy i za ile zostaną wykupione. REITy nie są więc ultrabezpiecznym wehikułem inwestycyjnym, choć inwestują w sektorze, który kojarzy się ze stabilnością i przewidywalnością. Przykłady ze świata dowodzą, że źle zarządzane fundusze potrafią nie tylko tracić pieniądze inwestorów, ale również bankrutować.

Dlatego właśnie każdy z tego rodzaju projektów należy rozpatrywać oddzielnie i z uwagą. Griffin Premium RE dysponuje portfelem dziewięciu już pracujących nieruchomości, zdywersyfikowanych także pod względem geograficznym (Łódź, Kraków, Katowice, Wrocław, Warszawa) oraz pod kątem doboru najemców (Infosys, Philips, Hewlett Packard, Multimedia, LPP etc.). Na plus trzeba zapisać kompetencje zarządu – pani prezes działa w branży od 20 lat, ale także zobowiązanie dyrektorów niewykonawczych w firmie do wzięcia udziału w emisji na poziomie 4 mln EUR (łącznie), w tym Macieja Dyjasa, partnera i zarządzającego Griffin Real Estate. Nic nie świadczy tak dobrze o spółce, jak angażowanie w nią prywatnych środków osób na kluczowych stanowiskach (Maciej Dyjas jest członkiem rady nadzorczej Griffin Premium RE.., a przy okazji jedną z najważniejszym postaci rodzącego się w Polsce rynku REIT).

Poziom zlewarowania finansowego spółki w okolicach 60 proc. (w kolejnych latach ma spadać w kierunku 50-55 proc., co jest poziomem docelowym), nie oznacza przesadnego ryzyka, a deklarowana stopa dywidendy robi wrażenie na tle alternatywy jaką są obligacje korporacyjne. Nie należy jednak zapominać, że są to akcje, a więc pod względem pierwszeństwa w zaspokajaniu roszczeń instrumenty stojące niżej nawet niż obligacje podporządkowane, zatem 6,5-7,0 proc. stopy dywidendy można wziąć jako premię za podjęte ryzyko. Wykazany na koniec 2016 r. poziom ogólnego zadłużenia (na koniec 2016 r. aktywa wyceniono na 500 mln EUR, a kapitał własny na 36 mln EUR) był nieco mylący, a takie cyfry znajdziemy w dostepnym po polsku skrócie informacji zawartych w prospekcie. Z samego prospektu dowiemy się jednak, że 3 marca br. pożyczki właścicielskie w kwocie 138 mln EUR zostały skonwertowane na akcje. Wskaźnik ogólnego zadłużenia wynosi więc obecnie ok. 65 proc., co jest poziomem znacznie łatwiej akceptowalnym.

Stopa dywidendy jest zabezpieczona przed wpływem inflacji (wzrost inflacji oznacza wyższe czynsze dla najemców) i wahaniami kursu EUR (kredyty i przychody rozliczane są w tej właśnie walucie), ryzyko – o czym wspominano – nieźle rozproszone między różne budynki, w różnych miastach, a jakość najemców jest rękojmią terminowego spływu należności. Naturalnie jednak gwarancji, że stopa dywidendy zostanie utrzymana nikt wystawić nie może.

Działalność pod holenderskim prawem podatkowym jest zaletą, a nie wadą, choć łączy się z małą niedogodnością w przypadku inwestorów indywidualnych. Pobierany przy wypłacie dywidendy podatek wynosi 15 proc. Pozostałe 4 proc. inwestor będzie musiał obliczyć i odprowadzić sam w rocznym sprawozdaniu podatkowym, ale być może do tego czasu spółka będzie działała już pod polskim prawem i problem rozwiąże się sam, zanim się pojawi.

Więcej wiadomości kategorii REIT

Emisje