Co prawda, nie jest tak, że ta strategia jest najlepsza dla każdego, ale niewątpliwie jest najbardziej uzależniona od możliwości regulowania swoich zobowiązań przez emitenta. No właśnie, a z czego wierzyciel może zaspokajać roszczenia obligatariuszy? Z zysków? A może z gotówki?
Logika mogłaby podpowiadać, że wraz z pojawianiem się w spółce zysków generowana jest również gotówka. Analogicznie, można by domniemywać, że gdy spółka ponosi stratę, to saldo gotówki w spółce zmniejsza się. Powyższe zależności nie sprawdzają się we wszystkich podmiotach, co komplikuje analizę finansową spółek.
W przypadku deweloperów mieszkaniowych gros inwestorów zwraca uwagę na marże generowane przez spółki. Oczywiście, na przestrzeni całości trwania projektu, marża ma znaczenie. Pytanie jak zmienia się perspektywa obligatariusza, gdy zaczyna inwestować w spółkę w momencie, gdy dany projekt jest już zakończony i spółka nie poniesie żadnych dodatkowych kosztów związanych z jego rozwojem. Załóżmy, że mamy dwóch deweloperów, A i B, którzy sprzedają mieszkania po 6000 zł/m2. Przyjmijmy, że koszt budowy w przypadku obu deweloperów wyniósł 2500 zł/m2, deweloper A nabywał grunt po cenie 1500 zł/m2, a deweloper B po cenie 1000 zł/m2. Zatem deweloper A wydał 4000 zł/m2, a B 3500 zł/m2. Marża brutto na sprzedaży wyniosła 33 proc. w przypadku dewelopera A oraz 42 proc. w przypadku dewelopera B. Załóżmy, że obie spółki ponoszą jeszcze koszty operacyjne, które średnio wynoszą po 1000 zł/m2, a więc zysk przed opodatkowaniem dewelopera A wyniósł 1000 zł/m2 oraz 1500 zł/m2 w przypadku dewelopera B. Odejmując 19 proc. podatku, zysk netto wyniósł odpowiednio 810 zł/m2 (190 zł podatku) oraz 1215 zł/m2 (285 zł podatku). Który z deweloperów otrzymał więcej gotówki po sprzedaży i przekazaniu mieszkania? Ten który mniej zarobił, ponieważ zapłacił mniejszy podatek. Tak jak zaznaczyłem wcześniej, cena sprzedaży w obu przypadkach wynosiła 6000 zł/m2 i po tyle pieniędzy fizycznie wpłynęło do spółek po sprzedaży i przekazaniu mieszkań. A ile wypłynęło? 190 zł/m2 w przypadku dewelopera A i 285 zł/m2 w przypadku B, a więc wpływy netto wyniosły odpowiednio 5810 zł/m2 oraz 5715 zł/m2. Warto pamiętać, że w momencie sprzedaży i przekazania mieszkania deweloper uwalnia gotówkę, którą wcześniej zainwestował, bez znaczenia na kwotę kosztów poniesionych w przeszłości. Na niekorzyść dewelopera A działa natomiast fakt, że aktywa tej spółki będą szybciej spadały po sprzedaży i przekazaniu mieszkań w porównaniu z deweloperem B, bowiem były one wyżej wyceniane w zapasach (drożej były kupione).
Przechodząc do deweloperów komercyjnych należy zwracać uwagę na strukturę rachunku zysku i strat. Spółki te generują zwykle przychody z wynajmu nieruchomości oraz zyski/straty z tytułu aktualizacji wyceny nieruchomości. O ile za przychodami z tytułu wynajmu „idą” w parze przepływy pieniężne (jeśli najemcy regularnie płacą czynsz), o tyle przeszacowanie wartości nieruchomości jest z reguły zyskiem/stratą niegotówkową (występującą jedynie na papierze, która nie generuje przepływów pieniężnych). Przeszacowania mają miejsca najczęściej w wyniku zmian kursu EUR/PLN (gros nieruchomości wycenianych jest w euro) oraz w momencie, gdy ukończona nieruchomość została oddana do użytku. Oczywiście, sam fakt ukończenia nieruchomości nie spowoduje, że w kasie spółki automatycznie pomnożą się pieniądze. Fizyczny przepływ gotówki z nieruchomości widoczny jest w momencie otrzymania czynszów od najemców oraz w momencie otrzymania zapłaty za sprzedaną nieruchomości. Może się zatem przytrafić sytuacja, że pierwszy deweloper, który wynajmuje nieruchomość, księguje 100 mln zł przychodów rocznie z tytułu czynszu, a drugi deweloper nie wynajmuje żadnych nieruchomości, a w danym roku ukończył nieruchomość i zaksięgował 200 mln zł zysku z jej przeszacowania. Efekt byłby taki, że pierwszy deweloper otrzymałby z czynszów mniej więcej 100 mln zł w gotówce, a drugi… 0.
Z aktualizacją wyceny nieruchomości możemy mieć do czynienia również w przypadku innych branż. Może zdarzyć się, że spółka ma nieruchomości, które nie są używane w podstawowym biznesie spółki, a spółka je przeszacowuje. Taki zabieg może spowodować, że wyniki spółki będą księgowo zawyżane, co oczywiście nie wygeneruje dodatkowej gotówki w momencie przeszacowania. Z reguły aktualizacje wycen nieruchomości w spółkach spoza branży nieruchomościowej księgowane są w pozostałych przychodach/kosztach operacyjnych. Warto przeanalizować co za nimi się kryje i jak wyglądałby zysk spółki bez tych przeszacowań oraz czy spółka dalej utrzymywałaby kowenanty „w ryzach”, gdyby skorygować wyniki o takie zdarzenia jednorazowe. Dobrze także sprawdzić czy wynik EBITDA mniej więcej równa się przepływom pieniężnym z działalności operacyjnej, ponieważ w przypadku spółek o stabilnej działalności te wartości nie powinny od siebie znacząco odbiegać, o ile zyski są „gotówkowe”, a nie wypracowane na przeszacowaniach. Jeśli spółka zobowiązała się do utrzymywania zadłużenia netto do EBITDA poniżej pewnego poziomu, to warto również sprawdzić jak wygląda relacja zadłużenia netto do wcześniej wspomnianych przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej.
Mogą również zdarzyć się przypadki, że podmiot podpisuje umowę na dostawę usług w terminie załóżmy 10 lat, a całość przychodów księguje w momencie podpisania umowy, a nie proporcjonalnie do przepływów pieniężnych otrzymywanych w każdym z kolejnych kwartałów w ciągu najbliższego dziesięciolecia. Oczywiście, taka spółka nie otrzymuje nagle zapłaty za całość okresu, a więc różnica między przychodami i otrzymanymi płatnościami ląduje w należnościach.
Kością niezgody pomiędzy obligatariuszami i akcjonariuszami pozostaje kwestia dywidendy. Z reguły, gdy spółka wypracowuje zysk, to może wypłacać dywidendę i na odwrót (chyba, że warunki emisji obligacji stanowią inaczej). Oczywiście, zazwyczaj dywidenda jest mile widziana przez akcjonariuszy i wręcz przeciwnie przez obligatariuszy. Wracając do przykładu z deweloperami mieszkaniowymi, gdyby obie spółki, A i B, wypłaciły w formie dywidendy całość zysku netto, to w spółkach pozostałoby jeszcze mniej gotówki, a różnica jeszcze bardziej przechyliłaby się na korzyść (z punktu widzenia obligatariuszy) dewelopera z mniejszą rentownością. Warto także mieć świadomość, że im większa zyskowność spółki, tym większy nacisk ze strony akcjonariuszy do wypłacania dywidendy.
Powyższe przykłady pokazują, że z punktu widzenia obligatariusza zyskowność spółki nie musi być wcale najistotniejsza. Należy pamiętać, że wspomniane przypadki nie wyczerpują tematu, a już na pewno nie zamykają kwestii, które należy brać pod uwagę przy inwestowaniu w obligacje korporacyjne. Co by się nie działo ze spółką i jakimi zyskami by się nie chwaliła, to trzeba pamiętać, że finalnie na rachunek maklerski ma wpłynąć gotówka z tytułu odsetek bądź wykupu obligacji, dlatego generowanie gotówki, a nie zysków, jest kluczowe dla obligatariuszy.
INFORMACJE O PRZETWARZANIU TWOICH DANYCH OSOBOWYCH
Administratorem Twoich danych osobowych przekazywanych podczas rejestracji w serwisie Obligacje.pl, jest: Obligacje.pl sp. z o.o. z siedzibą w Warszawie, ul. Złota 59, 00-120 Warszawa, KRS nr 0000394325.
Możesz skontaktować się z nami za pośrednictwem poczty elektronicznej (bok@obligacje.pl) lub telefonicznie (022 110-03-67). Kontakt telefoniczny dostępny jest od poniedziałku do piątku, w godzinach od 10:00 do 16:00.
Cele i podstawa przetwarzania Twoich danych osobowych
Twoje dane osobowe gromadzimy jednorazowo, wyłącznie gdy zakładasz konto i/lub dokonujesz zakupu Usług Płatnych w serwisie Obligacje.pl.
Twoje podstawowe dane osobowe
Gdy zakładasz konto w serwisie Obligacje.pl, gromadzimy jedynie te dane osobowe, które są niezbędne dla prawidłowego świadczenia przez nas usług i wykonania umowy, czyli:
Twoje dane, o których mowa powyżej, przetwarzamy wyłącznie po to, abyśmy mogli wywiązać się z zawartej z Tobą umowy o świadczenie usług, gdy korzystasz z serwisu Obligacje.pl.
Dane osobowe przetwarzane w celu dostarczania Ci informacji o wskazanych przez Ciebie emitentach oraz obligacjach
Jeżeli na swoim koncie wskażesz listę emitentów oraz obligacji, które chcesz obserwować będziemy na Twój adres e-mail przesyłać powiadomienia wraz z aktywnym linkiem dotyczące zmiany notowań wskazanych obligacji, ważnych dat z nimi związanych oraz nowych informacji w serwisie Obligacje.pl o wskazanym emitencie. Te dane przetwarzamy po to, abyśmy mogli wywiązać się z zawartej z Tobą umowy o świadczenie usług, gdy korzystasz z serwisu Obligacje.pl i decydujesz się na korzystanie z takich usług.
Jeśli będziesz chciał zrezygnować z otrzymywania powiadomień, w każdej chwili możesz anulować subskrypcję, wycofując odpowiednie zgody w panelu konfiguracyjnym Twojego konta. Jeśli wolisz, swoje żądanie możesz przesłać nam pocztą elektroniczną lub też zgłosić je telefonicznie.
Dane osobowe przetwarzane w celu dostarczania Ci informacji o aktualnych ofertach
Jeśli wyraziłeś na to zgodę, zaznaczając odpowiednie pole w formularzu rejestracyjnym lub panelu konfiguracyjnym Twojego konta, od czasu do czasu będziemy na Twój adres e-mail przesyłać informacje o aktualnych publicznych emisjach papierów wartościowych, a także informacje o nowościach w serwisie Obligacje.pl.
Także i taką zgodę możesz cofnąć w każdym czasie, korzystając z odpowiedniej opcji w panelu konfiguracji konta. Jeśli wolisz, swoje żądanie możesz przesłać nam pocztą elektroniczną lub też zgłosić je telefonicznie. Wycofanie zgody nie wpływa na zgodność z prawem przetwarzania, którego dokonaliśmy na podstawie Twojej zgody przed jej wycofaniem.
Wyrażenie przez Ciebie zgody na przetwarzanie danych osobowych w tym zakresie jest dobrowolne i nie stanowi warunku założenia konta w serwisie.
Jak długo przechowujemy Twoje dane osobowe?
Twoje dane przetwarzamy tylko tak długo, jak to niezbędne – co oznacza, że usuniemy je, gdy zlikwidujesz swoje konto w serwisie Obligacje.pl bądź w inny sposób rozwiążesz z nami umowę o dostęp do serwisu.
Kto ma dostęp do Twoich danych osobowych?
Do Twoich danych osobowych mamy dostęp wyłącznie my, w tym nasi upoważnieni pracownicy.
Dane te mogą być ponadto przetwarzanie przez naszych współpracowników, którzy świadczą usługi na naszą rzecz, w szczególności w zakresie obsługi księgowej, obsługi IT lub hostingu.
Jeżeli korzystasz z płatności elektronicznych lub kartą płatniczą, możemy udostępniać Twoje dane w zakresie niezbędnym do dokonania płatności firmom obsługującym płatności w serwisie.
Jeżeli wyraziłeś na to zgodę i korzystasz z konta bezpłatnego, niektóre Twoje dane możemy udostępniać naszym partnerom, którymi są współpracujące z nami domy i biura maklerskie, a także krajowe podmioty przeprowadzające prywatne emisje obligacji.
Twoje prawa
W związku z przetwarzaniem Twoich danych osobowych przez serwis Obligacje.pl przysługują Ci różnorodne prawa, o których chcielibyśmy poinformować poniżej.
Wszelkie żądania związane z Twoimi prawami możesz zgłosić nam za pośrednictwem poczty elektronicznej (bok@obligacje.pl) lub poczty tradycyjnej (na adres wskazany powyżej).
Chcemy prawidłowo zabezpieczyć Twoje dane, dlatego też przed wykonaniem Twoich poleceń zastrzegamy sobie możliwość zadania Ci dodatkowych pytań, aby potwierdzić Twoją tożsamość.
Masz prawo dostępu do Twoich danych osobowych
Przysługuje Ci prawo dostępu do treści Twoich danych osobowych, a także prawo do uzyskania potwierdzenia, czy dane te są przetwarzane.
Ponadto w każdej chwili możesz zwrócić się do nas o następujące informacje:
Przysługuje Ci również prawo uzyskania kopii Twoich danych osobowych. Pierwszą taką kopię wydamy Ci bezpłatnie.
Masz prawo żądania sprostowania Twoich danych osobowych
Dbamy o to, by Twoje dane były poprawne i kompletne. Jeśli mimo tego stwierdzisz, że tak nie jest – powiedz nam o tym. W każdym momencie przysługuje Ci prawo sprostowania lub uzupełnienia danych.
Masz prawo żądania ograniczenia przetwarzania Twoich danych osobowych
W pewnych przypadkach możesz żądać, by przetwarzanie Twoich danych osobowych zostało przez nas ograniczone wyłącznie do ich posiadania:
Masz prawo żądania usunięcia Twoich danych osobowych
W pewnych przypadkach możesz żądać, by zgromadzone przez nas Twoje dane osobowe zostały usunięte. Prawo to przysługuje Ci, gdy:
Masz prawo wnieść sprzeciw wobec przetwarzania Twoich danych osobowych
Przysługuje Ci prawo wniesienia sprzeciwu wobec przetwarzania Twoich danych osobowych. Sprzeciw ten będzie uzasadniony, jeśli jego podstawą będą przyczyny związane z Twoją szczególną sytuacją.
Możesz również wnieść sprzeciw, jeśli Twoje dane osobowe wykorzystywane były przez nas dla celów marketingu bezpośredniego.
Masz prawo przenosić Twoje dane osobowe
Masz prawo żądać, by Twoje dane osobowe podane przy rejestracji w serwisie zostały Ci przez nas wydane w ustrukturyzowanym, nadającym się do odczytu maszynowego i powszechnie używanym formacie.
Możesz przesłać te dane innemu administratorowi bez jakichkolwiek przeszkód z naszej strony.
Możesz również zwrócić się do nas o przekazanie Twoich danych wprost innemu administratorowi – wykonamy to, o ile tylko będzie to technicznie możliwe.
Prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego
Dokładamy najwyższych starań, by zapewnić najpełniejszą ochronę Twoich danych osobowych zgodnie z przepisami obowiązującego prawa.
Jeśli mimo to uznasz, że przetwarzamy Twoje dane osobowe niezgodnie z prawem, przysługuje Ci prawo wniesienia skargi do organu nadzorczego.
W przypadku Polski organem nadzorczym jest Prezes Urzędu Ochrony Danych Osobowych.
Możesz jednak wnieść skargę również do organu nadzorczego państwa członkowskiego Unii Europejskiej, które jest miejscem Twego zwykłego pobytu, miejscem pracy lub miejscem popełnienia domniemanego naruszenia prawa.
Nie profilujemy
Twoje dane osobowe przetwarzamy w sposób zautomatyzowany. Nie stosujemy jednak profilowania.
Kontakt z nami
Jeśli jakiekolwiek informacje przedstawione powyżej wydają Ci się niejasne, chętnie udzielimy dodatkowych wyjaśnień. Wszelkie pytania związane z polityką prywatności prosimy kierować pocztą elektroniczną (bok@obligacje.pl) lub pocztą tradycyjną (na adres wskazany powyżej).
Zaloguj się