sobota, 16 listopada 2019

Newsroom

Kaucja zaspokoi obawy inwestorów w okresie ustanawiania zabezpieczeń na obligacje

Konrad Sobczyk, Head of Debt Capital Markets w Haitong Bank | 23 września 2019
Niewykupienie przez emitenta obligacji w określonym terminie to coraz częstszy powód do obaw wśród inwestorów. Aby zapewnić ochronę swoim przyszłym wierzycielom, spółki oferują im dodatkowe zabezpieczenia. Wciąż jednak, ustanowienie części z nich wymaga czasu. W okresie, gdy zabezpieczenie nie zostało jeszcze ustanowione, a więc obligatariusz jest narażony na ryzyko, dobrym rozwiązaniem jest uruchomienie tzw. mechanizmu kaucyjnego.

Konrad Sobczyk, Head of Debt Capital Markets w Haitong BankPodejście Heraklita z Efezu, dawnego filozofa greckiego, że świat to jedna wielka zmienna rzeka, jak najbardziej sprawdza się także w obszarze rynków finansowych. Różne są tylko czynniki wpływające na te zmiany i siła z jaką na dany obszar życia oddziałują. W Polsce rok 2018, z punku widzenia rynku obligacji korporacyjnych, zostanie zapamiętany na długo. Skala niewykupionych w ubiegłym roku obligacji przedsiębiorstw oraz inne wydarzenia na lokalnym rynku finansowym poraziły nie tylko inwestorów detalicznych i instytucjonalnych, ale także obecnych i nowych emitentów oraz organizatorów emisji.

Ustanowienie zabezpieczenia

Jednym z najbardziej istotnych elementów bezpieczeństwa inwestorów jest ocena ryzyka udzielenia finansowania poprzez nabycie obligacji danej spółki w kontekście zabezpieczenia instrumentów dłużnych. Zgodnie z ustawą o obligacjach, obligacje nie mogą być wydane przed ustanowieniem zabezpieczeń określonych w warunkach emisji. Wyjątkiem jest sytuacja, w której warunki emisji określają, że zabezpieczenia zostaną ustanowione już po dniu emisji. Można więc przyjąć wstępny, prosty podział na papiery: niezabezpieczone na dzień emisji, zabezpieczone i niezabezpieczone, ale z zobowiązaniem emitenta do ustanowienia zabezpieczenia w określonym terminie, liczonym z reguły od dnia emisji. Dodatkowo, możliwe jest zabezpieczenie obligacji na dzień emisji poprzez np. umowę poręczenia, cesji wierzytelności, weksel własny in blanco z deklaracją wekslową czy oświadczenie o poddaniu się egzekucji, ale z kolei tzw. „twarde zabezpieczenia”, takie jak hipoteka na nieruchomościach, zastaw rejestrowy na zapasach czy zastaw rejestrowy na maszynach, są ustanawiane po dacie emisji. Wówczas są to papiery formalnie zabezpieczone zgodnie z ustawą o obligacjach - na dzień emisji, ale dla której tylko część z określonych w warunkach emisji zabezpieczeń została ustanowiona. Najczęściej termin ustanowienia tego typu zabezpieczeń wynosi kilka tygodni od dnia emisji. A więc istnieje okres, w którym wierzytelności obligatariuszy są niezabezpieczone albo zabezpieczone częściowo, a na najbardziej wartościowe z punktu widzenia obligatariusza zabezpieczenie, takie jak hipoteki czy zastawy, inwestor musi czekać.

Z oczywistych powodów brak zabezpieczenia sprawia obligatariuszom dyskomfort. Gorzej jednak, gdy termin na ustanowienie go mija, a zabezpieczenia wciąż brak. Większość warunków emisji obligacji z zabezpieczeniem ustanawianym po dniu emisji przewiduje przypadek naruszenia (tzw. event of default). Zgodnie z nim w przypadku nieustanowienia zabezpieczenia do ściśle określonego dnia, każdy obligatariusz może złożyć emitentowi żądanie wcześniejszego wykupu obligacji. W ten sposób wierzytelności z obligacji stają się wymagalne, a emitent zobowiązany jest do natychmiastowej zapłaty. Tylko „co z tego?”. A co w sytuacji, gdy zabezpieczenie miał ustanowić np. podmiot zależny spółki emitującej obligacje? Tu sprawa wygląda jeszcze gorzej z punktu widzenia inwestora. Możliwości wywarcia presji do ustanowienia zabezpieczenia jest znacznie mniej.

Kaucja uspokoi obligatariusza

Aby uniknąć problemów z tymczasowym brakiem zabezpieczenia, dobrym rozwiązaniem może być ustanowienie tzw. kaucji, np. na rachunku administratora zabezpieczeń do czasu ustanowienia poszczególnych zabezpieczeń obligacji. Mechanizm kaucyjny polega na zawarciu umowy pomiędzy emitentem, a administratorem zabezpieczeń. Pomimo braku formalnego związku może, a w zasadzie powinien, zająć w niej stanowisko także organizator/agent emisji, jako podmiot łączący inwestora z emitentem. Kluczowym elementem tego mechanizmu jest oczywiście utrzymywanie całości albo części kapitału, pochodzącego z emisji, na rachunku obligatariusza do momentu ustanowienia zabezpieczenia. Takie podejście zwiększa komfort posiadacza obligacji oraz, z jego punktu widzenia, pozytywnie wpływa na efektywność i sprawność emitenta w ustanawianiu zabezpieczenia. Choć czas niezbędny do wpisania odpowiedniego zabezpieczenia w dużej mierze zależy od sprawności działania poszczególnych sądów rejestrowych, powoduje jednak, że wszelkie czynności realizowane przez emitenta są wykonywane ze szczególną starannością i bez zbędnej zwłoki. Dodatkowo, w umowie powinny znaleźć się postanowienia określające sposoby zaspokojenia czy też wygaśniecie kaucji. Niezależnie od tego możliwe jest również wprowadzanie rozwiązań, które pozwalają na wcześniejsze częściowe zwolnienie kapitału, np. w przypadku ustanowienia w pierwszej kolejności niektórych dodatkowych zabezpieczeń.

Biznesowym założeniem wprowadzenia koncepcji stworzenia kaucji jest przede wszystkim zwiększenie komfortu obligatariuszy na okres do ustanowienia zabezpieczeń docelowych. Choć po stronie emitenta i innych organizatorów emisji generuje się więcej pracy, ostatecznie ma to jednak wpływ na ocenę przez inwestorów instytucjonalnych wszystkich elementów transakcji, a co za tym idzie, większą skłonność do inwestowania.

Więcej wiadomości kategorii Prawo

Emisje