Newsroom

   Duże obroty skutkiem pojedynczych transakcji

   Obroty na rynku Catalyst w marcu bardzo silnie wzrosły za sprawą zwiększonej aktywności inwestorów na obligacjach infrastrukturalnych w ostatnich dniach I kwartału. Wartość tych transakcji w połączeniu z momentem może sugerować, że nabywcą jest inwestor instytucjonalny. Obroty na pozostałych papierach zmalały, co było widoczne również na obligacjach spółdzielczych, choć zmniejszenie aktywności jest następstwem wysokiej bazy z lutego br. W warunkach niskich obrotów ceny obligacji spółdzielczych z reguły były stabilne lub rosły. Jedynie w przypadku trzech serii obligacji (spółdzielczych) nastąpił spadek ich cen w porównaniu do końca lutego. Było to wynikiem presji ze strony przewagi zleceń sprzedaży nad kupnem. Wydaje się, że czynnik ten jest obecnie mniej istotny (zmalała presja).

 W marcu grupa obligacji spółdzielczych została poszerzona o serię BTY1216. Wartość nominalna nowowyemitowanych papierów jest stosunkowo niewielka (2 mln PLN), a jej oprocentowanie nieznacznie przewyższa średnią obligacji spółdzielczych. To co wyróżnia ten papier to krótszy niż do tej pory termin zapadalności tych obligacji, który upływa za niespełna 5 lat. Nie wpłynie to na poszerzenie grupy porównawczej dla obligacji spółdzielczych. Choć nowy papier dość znacząco się różni od pozostałych to jednak ze względu na niską wartość emisji nie powinien stanowić o obrazie tej grupy papierów. W arkuszu zleceń widoczne jest zainteresowanie tymi papierami, ale obligatariusze do tej pory nie zdecydowali się na sprzedaż tych papierów.

Zestawienie obligacji spółdzielczych

 *- przy założeniu, że nie zmieni się kupon

    Choć marzec stał pod znakiem spadku obrotów, to na serii BSS0418 drugi miesiąc z rzędu widoczna była duża aktywność inwestorów. W efekcie na tym papierze osiągnięto płynność na poziomie zbliżonym do 20%. Większość z wygenerowanych obrotów powstała w dość krótkim czasie przy cenie nominalnej lub mocno do niej zbliżonej. Biorąc to pod uwagę oraz fakt, że w grupie najbardziej płynnych obligacji spółdzielczych jest seria BSC0621, która ma najniższą cenę rynkową to można przypuszczać, że istotnym kryterium wyboru dla inwestorów była cena. W dalszym ciągu inwestorzy poszukują okazji inwestycyjnych. Z tego obrazu wyodrębnia się seria SBK1020, która jest wysoko oprocentowana, co zachęca inwestorów do nabywania tych papierów nawet po cenie przekraczającej wartość nominalną tych papierów o 3,5%. Dość wysoka cena obniża rentowność z tej inwestycji.

   W marcu w nowy okres odsetkowy weszła obligacja SBR0325, która obecnie jest oprocentowana na 8,47%, tj. więcej niż w poprzednim okresie odsetkowym o 12 pb. Jej oprocentowanie istotnie zbliżyło się do serii SBR0725 (8,50%), co sprzyjało zrównaniu ceny rynkowej tych obligacji. Z uwagi na skumulowane odsetki serii SBR0725, w dalszym ciągu jej cena brutto jest wyższa. Zarówno nowowprowadzona do obrotu rynkowego seria BTY1216, jak i podwyższone oprocentowanie SBR0325, nie wpłynęło na zmianę najatrakcyjniejszych obligacji spółdzielczych. W tej grupie znajduje się seria SBK1020, która w kwietniu będzie wchodziła w nowy okres odsetkowy. Biorąc pod uwagę aktualny poziom stawki WIBOR 6M, to przy założeniu, że pozostanie ona na dotychczasowym poziomie, to w nowym okresie odsetkowym oprocentowanie SBK1020 wzrośnie o 4 pb. i wyniesie 8,96%.

   Stawka WIBOR 6M i oczekiwania na przyszłość

   Sześciomiesięczna stawka WIBOR pozostaje stabilna, choć na nieco niższych poziomach niż w lutym. Według stanu na koniec marca wyniosła 4,96%. Kontrakty FRA PLN 6x12 wskazują na to, że w perspektywie roku możliwe jest obniżenie stawki WIBOR 6M w niewielkim stopniu (o 8 pb.). Wydaje się, że dane o inflacji konsumenckiej w połączeniu z wypowiedziami członków RPP w dość „jastrzębim” tonie sprawiło, że oczekiwania na obniżki stóp i spadek stawki WIBOR zmniejszyło się. Koszt pieniądza na rynku międzybankowym stabilizuje się, co jest korzystne z punktu widzenia obligatariusza posiadającego obligacje, gdyż stawka WIBOR 6M znajduje się na stosunkowo wysokim poziomie.

    Stabilizacja i nowy punkt równowagi

  Rosnąca ilość zleceń kupna nie idzie w parze ze zwiększonymi obrotami na rynku. Inwestorzy składają zlecenia, ale przy cenach, które dla dotychczasowych obligatariuszy są w tym momencie mało atrakcyjne. Warto jednak odnotować, że na koniec marca po raz pierwszy od czterech miesięcy nie ma przewagi wolumenu zleceń sprzedaży nad kupnem. Przyrost zleceń kupna był dość równomiernie rozłożony na poszczególne serie. Nastąpiło to w warunkach niewielkiego zmniejszenia wolumenu zleceń sprzedaży, co było głównie efektem mniejszej ilości zleceń sprzedaży na BPS0718, które przynajmniej w części zostały zrealizowane. W marcu pod ciężarem zleceń cena rynkowa tej serii obligacji obniżyła się. Na zakończenie miesiąca z arkusza zleceń sprzedaży ubyła większość zleceń sprzedaży, co może sugerować zmniejszenie presji na ceny tego papieru w przyszłości. Na tej serii (BPS0718) oraz na PBS1021 widoczna jest stosunkowo przewaga zleceń sprzedaży nad zleceniami kupna. Podobnie jak w przypadku BPS0718, tak i na PBS1021 chwilowo nastąpiło obniżenie ceny, która gdy znalazła się poniżej nominału spotkała się ze zwiększonym zainteresowaniem ze strony kupujących. Potwierdzając tym samym, że inwestorzy poszukują okazji inwestycyjnych.

  Patrząc przez pryzmat arkusza zleceń widoczna jest przewaga strony sprzedających na seriach PBS1021, BPS0718 i BSC0621. Przy czym podobna sytuacja była w poprzednim miesiącu, a trwałe zmiany w cenach tych serii obligacji nie nastąpiły (miały one z reguły charakter jedynie krótkoterminowy za wyjątkiem BPS0718). Ponadto podobnie jak w przypadku kupujących, którzy szukają okazji inwestycyjnej, tak sprzedający oferują obligacje ze średnią ceną przewyższającą rynkową. Z tego względu transakcje te nie są realizowane i nie tworzą presji na ceny tych papierów.

   Znalezienie nowego punktu równowagi powinno przełożyć się na zwiększenie obrotów rynkowych.

    Obroty na obligacjach korporacyjnych w marcu bardzo silnie wzrosły (czternastokrotnie) w porównaniu do lutego i przekroczyły 342 mln PLN. Duży wpływ na taki wynik miały transakcje zawierane pod koniec miesiąca na obligacjach infrastrukturalnych IDS1018. Seria ta gwarantowana jest przez Skarb Państwa, a przy tym ma oprocentowanie stałe na poziomie 6,25%. Transakcje na tym instrumencie zawierane były 4% powyżej nominału, co uwzględniając ich kupon może sugerować, że inwestor nabywający ten papier zamierza trzymać te obligacje w portfelu przez dłuższy czas. Ze względu na ilość i wartość transakcji, a także niewielkie odstępy czasowe pomiędzy nimi, można założyć że nabywcą jest jeden lub niewielka grupa inwestorów instytucjonalnych. Pomimo ożywionego handlu na tych papierach, ich płynność jest niska ze względu na dużą wartość emisji tych obligacji. Natomiast do grupy najbardziej płynnych obligacji należały papiery spółek wierzytelnościowych, z Krukiem i Navi Group na czele. Obie spółki wykorzystują emisję obligacji jako elastyczny mechanizm finansowania potrzeb finansowych. Pierwszy z wymienionych emitentów wprowadził w marcu na rynek Catalyst 6 nowych serii obligacji o łącznej wartości 115 mln PLN. Porównując nowe serie obligacji do tych będących wcześniej na rynku, widoczne jest, że papiery o podobnym terminie zapadalności i zbliżonej wielkości emisji obecnie są niżej oprocentowane niż te które były przedmiotem obrotu wcześniej. Tańsze finansowanie zewnętrzne lidera rynku wynika z jednej strony ze zwiększenia skali działalności i poprawy wyników, a z drugiej strony z wiarygodności i realizowanej strategii. O pozytywnym postrzeganiu tego emitenta świadczy także to, że pozyskuje środki z rynku stosunkowo tanio porównując do średniej dla branży (10,04%).

   Oprócz wspomnianych papierów na rynku pojawiały się także obligacje innych emitentów o łącznej wartości zbliżonej do 592 mln PLN. W tym samym czasie z rynku zostały wykupione papiery o łącznej wartości nominalnej wynoszącej blisko 492 mln PLN. W efekcie rynek obligacji korporacyjnych w ciągu miesiąca powiększył się o ok. 215 mln PLN.

   Duży udział w tym przyroście miały obligacje banków, w tym obligacje Alior Banku. Seria ALR0220 wydaje się być konkurencją dla obligacji spółdzielczych. Jest wyżej oprocentowana (w bieżącym okresie odsetkowym 9,74%) dzięki 475-punktowej marży. Ponadto w 7 okresie odsetkowym (rozpoczyna się od 14 lutego 2015 r.) oprocentowanie zostanie powiększone do 775 pb. powyżej sześciomiesięcznej stawki WIBOR. Na ten moment wątpliwe jest osiągnięcie tak wysokiego kuponu odsetkowego, gdyż emitent ma możliwość przedterminowego wykupu w połowie lutego 2015 r. Ciekawa wydaje się także „wbudowana” możliwość dodatkowego powiększenia marży odsetkowej o 500 pb. w sytuacji, gdy wskaźnik Tier 1 banku spadnie poniżej 9% lub Tier 2 będzie poniżej 12%. Nawet bez zmian w oprocentowaniu tych obligacji inwestycja w tą serię papierów wydaje się być bardzo atrakcyjna. Przy czym ma jedną wadę, jest na tyle atrakcyjna, że posiadacze tych obligacji nie decydują się na ich sprzedaż, trzymając aktywo w portfelu. Do tej pory na tych papierach została zawarta tylko 1 transakcja.

   Najistotniejszym wydarzeniem marcowego handlu były wykupy obligacji. Transakcje o stosunkowo dużej wartości były realizowane na rynku Catalyst przed zbliżającym się terminem wykupu PCM0312. Mogło to odzwierciedlać niepewność inwestorów co do tego czy zdoła on terminowo uregulować swoje zobowiązania wobec obligatariuszy. Okazało się jednak, że Prime Car Management nie tylko wykupił zapadające obligacje, ale także zdecydował się w pierwszym możliwym terminie na przedterminowy wykup obligacji na żądanie dla serii PCM0314 (na 23 miesiące przed planowanym terminem wykupu). Zgodnie z warunkami emisji było to możliwe, w zamian za co inwestorzy uzyskali premię 2,3%. Ze względu na to, że jeszcze w marcu inwestorzy decydowali się na zakup tych papierów po cenie 2,5% powyżej nominału, to na niektórych transakcjach można było ponieść stratę. Tym samym przedterminowy wykup nie dla wszystkich był korzystny.

   Test wiarygodności rynku Catalyst został zdany, choć część zapadających obligacji została zrolowana. Tym samym jakość rynku pozostaje wysoka porównując wskaźnik niewypłacalności dla krajowych obligacji korporacyjnych do historycznych średnich z rynku amerykańskiego. Uzasadnia to zwiększone zainteresowanie rynkiem. Szczególnie, że począwszy od początku tego miesiąca (kwiecień 2012 r.) znikną produkty „antybelkowe”, a alternatywnym rozwiązaniem dla lokat są m.in. obligacje, które z reguły są atrakcyjnie oprocentowane, przez co nawet po pomniejszeniu ich o podatek uzyskuje się realne zyski. Pomimo dobrej jakości rynku należy liczyć się z ryzykiem niedotrzymania obowiązków przez emitenta. Z reguły większy potencjalny zysk wiąże się także z większym ryzykiem.

   W kwietniu br. zapadają trzy serie obligacji, każda o wartości nieprzekraczającej 1,5 mln PLN. Największym wyzwaniem może być wykup obligacji Orła, które są wysokooprocentowane (15%), ale którym towarzyszy też największe ryzyko. Według danych na zakończenie 2011 r. spółka posiadała środki pieniężne o wartości zbliżonej do 10% wartości wykupu. Wyniki sprzedażowe za pierwsze dwa miesiące br. były gorsze niż przed rokiem, co wynikało z braku znaczącej wyprzedaży opon zimowych. Na poziomie skonsolidowanym uzyskano przychód w wysokości 2,6 mln PLN.  

 *- przedterminowy wykup 

    Ciągle niska płynność obligacji komunalnych

   Obroty obligacji komunalnych poprawiły się, ale większość handlu odbywała się na obligacjach WAW0922, które ze względu na dużą wartość emisji (600 mln PLN) nie należały do papierów najbardziej płynnych. Ilość zawieranych transakcji zwiększyła się i była porównywalna do wyniku w okresie styczeń-luty 2012 r. Spośród dziewięciu serii obligacji, które rozpoczęły nowy okres odsetkowy, dwie z nich obecnie mają niższe oprocentowanie niż poprzednio. Wynika to z faktu, że stawka WIBOR 3M, na której oparte jest oprocentowanie USM0314 i USM0315 zmniejszyło się o 4 pb.