piątek, 18 sierpnia 2017

Newsroom

Czy obligacje węgierskie są bezpieczniejsze od polskich?

Darek Frańczak* | 10 stycznia 2017
Określenie adekwatnych poziomów rentowności dla obligacji skarbowych, z uwagi na wielość czynników, nie jest zadaniem ani łatwym ani jednoznacznym.

Powszechnie akceptowane oceny agencji ratingowych mają swoje ograniczenia w postaci okresowości przeglądów, znacznej roli historycznych danych czy uznaniowości oceny. Modelowym przykładem na powiązanie rentowności papierów skarbowych z ryzykiem niewypłacalności winna być strefa euro. Występujące różnice są tam jednak sztucznie minimalizowane działaniami Europejskiego Banku Centralnego wspierającymi carry-trading i ograniczającymi spready kredytowe.

Głównym problemem przy ocenie atrakcyjności obligacji skarbowych są kwestie walutowe (waluta krajowa jest podstawą dla globalnego zadłużenia skarbowego). Można je sprowadzić do kosztu pieniądza, którego dobrym wyznacznikiem jest oficjalna stopa procentowa lub rynek międzybankowy.

Nie ulega wątpliwości, że obserwowany w ostatnich tygodniach wzrost rentowności ma charakter globalny. Warte analizy jest jednak relatywne zachowanie polskiego rynku, szczególnie w odniesieniu do porównywalnych Węgier.

Rentowność 10-letnich obligacji polskich i węgierskich

Źródło: obliczenia własne.

W ujęciu nominalnym dostrzegamy silną kompresję spreadu pomiędzy Polską, a Węgrami trwającą od 2012 roku (obniżka ratingu Węgier - co źle świadczy o działaniu agencji ratingowych). Aktualnie rentowności polskich obligacji są wyższe niż węgierskich - jest to anomalia historyczna, tym bardziej, że rating Polski (A-), jest o 3 szczeble wyższy niż węgierski (BBB-). Nie oznacza to jednak, że ryzyko kredytowe Polski i Węgier jest tożsame, bowiem rynkowe CDS-y (mierzące ryzyko niewypłacalności) są o około 40-50 p.b. wyższe dla Węgier.

Analizując politykę banków centralnych dostrzegamy łagodniejsze nastawienie węgierskiego banku centralnego, który utrzymuje oficjalne stopy procentowe na poziomie niższym niż stopa NBP o 0,6 p.p. Dodatkowo na Węgrzech dzięki niekonwencjonalnym działaniom w ostatnich tygodniach obniżono stawki międzybankowe do poziomu 0,3%, co sumarycznie skutkuje niższym o ponad 1 p.p. kosztem krótkoterminowego finansowania (1,3 p.p. porównując rynek międzybankowy). Warto odnotować, że koszt krótkoterminowego finansowania na Węgrzech spadł na przestrzeni 2016 roku o około 1 p.p., podczas gdy w Polsce praktycznie nie uległ zmianie.

Relatywnie dobre zachowanie obligacji węgierskich, na tle polskiego długu skarbowego, jest w dużej części (nie jest to jedyny czynnik) pochodną działania banków centralnych i bardziej jastrzębiego nastawienia NBP-u niż węgierskiego MNB. W rezultacie obecnie niższe koszty finansowania krótkoterminowego z nawiązką kompensują różnicę w ryzyku kredytowym.

* Autor jest pasjonatem rynków kapitałowych z ponad 10-letnim doświadczeniem w branży finansowej.

Więcej wiadomości kategorii Komentarze

Emisje