poniedziałek, 01 czerwca 2020

Newsroom

Polski rynek długu wzburzony przez epidemię

Konrad Sobczyk, szef działu rynków dłużnych, Haitong Bank | 15 maja 2020
"Konsekwencje epidemii Covid-19 są niestety destrukcyjne dla pierwotnego rynku obligacji korporacyjnych. Jeszcze na początku marca spółki zapowiadały nowe emisje, by dosłownie dwa tygodnie później odstępować od ofert."

Początek 2020 roku w kontekście emisji nowego długu nie był spektakularny. Aktywne były przede wszystkim bankowe spółki leasingowe, faktoringowe i hipoteczne, emitujące krótkoterminowe papiery dłużne. Do kwietnia br. przeprowadziły łącznie emisje obligacji i listów zastawnych na ok. 5 mld zł. Wartą odnotowania była emisja pierwszych zielonych obligacji korporacyjnych w Polsce, przeprowadzona przez Cyfrowy Polsat na przełomie stycznia i lutego. Był to 7-letni, niezabezpieczony dług o łącznej wartości nominalnej 1 mld zł, oprocentowany wg zmiennej stopy procentowej opartej o stawkę bazową WIBOR6M i marżę 1,65 pkt proc. (0,1 pkt proc. mniej w stosunku do poprzedniej emisji z kwietnia 2019 roku). Odnosząc się do „cenowego” parametru tj. oprocentowania, ten przypadek potwierdził ogólną tendencję rynkową po 2018 roku, że tańsze w porównaniu do poprzednich emisji pozyskanie finansowania w formie obligacji jest możliwe, ale tylko dla najwyższej jakości emitentów.

Na rynku nowych emisji dominowały te o wartości do kilku milionów złotych, których na przestrzeni pierwszych 3 miesięcy było kilkadziesiąt. Większych emisji o wartości powyżej 20 mln zł było ok. kilkanaście, a jeśli od tej grupy odejmiemy emisje zrealizowane w ramach grup kapitałowych i refinansowania, to było ich zaledwie kilka. Z drugiej strony, pojawiała się szansa na nowe emisje, ponieważ odnowienia programów emisyjnych zapowiedzieli m.in. Atal, Tauron, JW Construction czy Echo. Dodatkowo należy wspomnieć, że ważne były prospekty emisyjne na podstawie których można dokonać emisji obligacji m.in. dla PCC Rokity, PCC Exol, Kruka czy Ghelamco Invest. Sytuacja na początku roku nie zapowiadała hurra optymizmu, ale nic nie zwiastowało sytuacji, której doświadczamy obecnie.

Kryzys w 2008 roku a dziś

W 2009 roku rynek Catalyst dopiero zaczął się formować, a wszystkie transakcje na obligacjach realizowane były na rynku międzybankowym „OTC”. Transakcje były niewidoczne i osobie spoza rynku trudno było zorientować się po jakich cenach i czy w ogóle są realizowane. Dziś, choć mamy świadomość, że płynność na Catalyst pozostawia wiele do życzenia, to w zasadzie każdy może sprawdzić na jakich „papierach” i po jakich cenach realizowane są transakcje. Mówiąc o DCM w Polsce w 2008 roku i teraz, warto przyjrzeć się stronie popytowej - jednym z największych odbiorców obligacji korporacyjnych, czyli funduszom inwestycyjnym. W trakcie ostatniego kryzysu aktywa sektora funduszy inwestycyjnych spadły w ciągu ostatniego roku o ponad 50 proc. ze 142 mld zł w 2007 roku do 70 mld zł w 2008 roku. Największy spadek zaobserwowano wśród funduszy akcyjnych, których wartość aktywów zmniejszyła się o ponad 60 proc., a część wycofywanych środków alokowana była do funduszy obligacyjnych. 

Dzisiaj, z powodu obaw związanych z Covid-19, na praktycznie wszystkich rynkach zagościł bezprecedensowy krach. W Polsce w jeden miesiąc aktywa polskich funduszy inwestycyjnych spadły o 29,6 mld zł do 238,7 mld zł, tj. o 11 proc. Spadek aktywów to głównie efekt ujemnego bilansu sprzedaży funduszy (ten wyniósł w sumie ok. -20 mld zł netto) i to także tym razem funduszy dłużnych, które w ostatnich latach cieszyły się największą popularnością klientów. Ich aktywa spadły w sumie o ponad 20 mld zł, z czego prawie 6 mld zł z funduszy obligacji korporacyjnych.

Koronawirus zwiększył ryzyko defaultów

Niestety także emitenci obligacji korporacyjnych nie oparli się skutkom koronawirusa. Masowo podejmowane są działania zaradcze, spółki rozmawiają z bankami i obligatariuszami, aby ustabilizować kwestie związane z finansowaniem. Dyskutowane są różne elementy takie jak np. kowenanty finansowe, których przekroczenie w „normalnej sytuacji” stanowiło przypadki naruszenia warunków emisji, a teraz, przejściowo takimi nie będą. Poszukuje się innych sposobów liczenia kowenantów czy zawieszenia płatności odsetek. Zdarza się też, że spółka informuje o tym, że ma przygotowane środki na zapłatę odsetek, ale prosi obligatariuszy o odroczenie, aby stworzyć dodatkowy bufor płynnościowy. Tu ze zgodą jest już różnie, ponieważ obligatariusze, którymi są np. fundusze inwestycyjne, w związku z gigantycznymi odpływami środków, sami potrzebują środków na ustabilizowanie sytuacji płynnościowej. Metody działań są jednak różne i nie kończą się tylko na dyskusjach z wierzycielami. Czasami to sam właściciel sięga do kieszeni i pomaga swojej spółce.

Z wykupami rynek jak dotąd radzi sobie całkiem nieźle. W ostatnich tygodniach nie została wykupiona jedynie emisja o wartości 6,78 mln zł. Wiadomo, że spółka rozpoczęła przygotowania do ewentualnego procesu restrukturyzacji. W najbliższym czasie zapadać będą większe emisje obligacji Providenta (czerwiec/200 mln zł) i Orbisu (czerwiec/300 mln zł). Obie grupy deklarują, że są na te wykupy przygotowane i mają odpowiednie środki finansowe. Patrząc na zbliżające inne się wykupy emisji o mniejszych wartościach, najwięcej zapadających obligacji to papiery deweloperów oraz spółek zarządzających wierzytelnościami. Zarówno na pierwszą jak i drugą grupę bieżąca sytuacja wpływa niekorzystnie, co potwierdzają same zarządy. Wciąż najistotniejszym obecnie wspólnym mianownikiem dla wszystkich emitentów ze wszystkich branż jest stabilizacja płynności finansowej.

Dobrym przykładem tego jak szerokie mogą być obecnie dyskusje nad warunkami emisji obligacji jest przypadek CCC. W warunkach emisji wartych 210 mln zł spółka, oprócz odstąpienia od badania kowenantów finansowych (dług netto/EBITDA był maks. 3,5x czy obsługi odsetek był min. 5,0x), prosiła także o poluzowanie klauzuli cross-default, zmianę innych przypadków odnoszących się do zaprzestania działalności i zgodę na przejściowy brak obsługi zobowiązań. Nie wszystkie warunki zostały zaakceptowane, jednakże podjęte decyzje dadzą spółce możliwość kontynuowania działalności i dalszej pracy nad stabilizacją trudnej sytuacji. 

Rynek pierwotny

Konsekwencje epidemii Covid-19 są niestety destrukcyjne dla pierwotnego rynku obligacji korporacyjnych. Jeszcze na początku marca spółki zapowiadały nowe emisje, by dosłownie dwa tygodnie później odstępować od ofert. Niektórzy emitenci widząc swoje notowania i jednocześnie posiadając poduszkę płynnościową, zajęte są skupem własnych obligacji w celu umorzenia. Takie działania podjęło m.in. Echo, Vantage Development, Bocian, I2 Development, Vindexus czy Kruk. Jeszcze inni widząc niewielkie szanse na pozyskanie finansowania poprzez „rynkową” emisję obligacji, otworzyli dyskusje z bankami w celu refinansowania. Przykładam mogą być Comp czy Biogened. Obie spółki otrzymały z banków kredyty na wykup obligacji.

Obecnie trudno jest prognozować jak długo taka sytuacja będzie miała miejsce. W rozmowach kuluarowych uczestnicy rynku w miarę zgodnie twierdzą, że poprawa na rynku długu powinna nastąpić na przełomie trzeciego i czwartego kwartału bieżącego roku.

Więcej wiadomości kategorii Komentarze

Emisje