środa, 12 grudnia 2018

Newsroom

Najważniejsze jest wyczucie czasu – komentarz Saxo Banku

Althea Spinozzi, Saxo Bank | 16 listopada 2018
To dobry moment na rozejrzenie się za możliwością ulokowania kapitału w segmencie amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym, przy czym większą wagę należy przypisać papierom z krótkim niż z długim terminem wykupu.

Wkraczamy w taki okres w ciągu roku, w którym inwestorzy nie wiedzą co robić. Niektórzy już ubierają choinkę i rozpoczęli przygotowania do Sylwestra, a inni do ostatniej chwili rozważają gdzie ulokować kapitał przed 2019 r.

Zakładam, że wielu inwestorów zalicza się do tej drugiej grupy, z jednego prostego powodu: po roku obfitującym w zawirowania na rynkach akcji i obligacji z rynków wschodzących wielu wciąż posiadają wolne środki, których nie zdołali zainwestować.

Biorąc pod uwagę, że rynki właśnie zaczęły falować, niektórzy chcieliby ulokować gdzieś kapitał jeszcze przed Świętami. Inni natomiast wolą zachować środki na przyszłość, kiedy sytuacja gospodarcza będzie bardziej stabilna.

W tym okresie niezwykle trudno jest odpowiedzieć na pytanie, gdzie ulokować wolne środki. Zmienność na rynkach wzrasta, a wsparcie dla rynków finansowych udzielane od dłuższego czasu przez banki centralne wygasa, co przyczynia się do gwałtowniejszych ruchów, odstających od normy obserwowanej po kryzysie.

Wycofywanie się banków centralnych dopiero się rozpoczęło, a wciąż daleko nam do poziomów sprzed kryzysu. Możemy bezpiecznie założyć, że wzmożona zmienność nadal będzie występować na niektórych segmentach rynków finansowych bez istotnego ryzyka przeniesienia się na pozostałe, aż do momentu, kiedy późny etap cyklu koniunkturalnego przekształci się w recesję.

Saxo Bank_wykres 1_161118

Najważniejsze jest wyczucie czasu. Pamiętacie kryzys zadłużenia państw peryferyjnych na przełomie lat 2011 i 2012? W niedługim czasie po tym, jak ceny zaczęły znów piąć się w górę, inwestorzy wciąż skupiali się na widocznych przeszkodach dla trwałego ożywienia w Grecji, we Włoszech, w Hiszpanii czy Portugalii, a niektórzy oczekiwali jeszcze silniejszej wyprzedaży. Ci, którzy zdecydowali się wstrzymać z inwestycjami w obserwowanym wówczas dołku, pozostali z dużą ilością wolnych środków, a tymczasem na rynkach państw peryferyjnych, w tym we Włoszech, przez kolejne pięć lat dominowały byki.

Utrzymywanie zbyt dużej ilości wolnych środków może być błędem. Ważne jest zatem dokonanie oceny aktualnej sytuacji gospodarczej i zidentyfikowanie segmentów, które mogą okazać się zyskowne, jednocześnie pamiętając o zachowaniu ostrożności w związku z obserwowanymi ostatnio fundamentalnymi zmianami w gospodarce globalnej.

W zbudowanym zgodnie z tą zasadą portfelu bardzo istotne miejsce mogą zająć obligacje, ponieważ potrafią zapewnić poduszkę dla inwestycji na rynkach akcji charakteryzujących się większą zmiennością. Spready są pod coraz większą presją, dlatego najważniejsze jest rozważne dobieranie instrumentów, aby uniknąć przykrych niespodzianek.

Czy amerykańskie obligacje korporacyjne o wysokim ratingu inwestycyjnym mogą zapoczątkować wyprzedaż?

Dla rynku amerykańskich instrumentów dłużnych o ratingu na poziomie inwestycyjnym bieżący rok jest najgorszy od 2008 r.

Saxo Bank_wykres 2_161118

Przyglądając się bliżej segmentowi amerykańskich obligacji korporacyjnych posiadających wysoką ocenę inwestycyjną, można zauważyć, że instrumenty korporacyjne z niższą oceną, na poziomie BBB, ciągną ze sobą w dół cały segment. Jak wynika z poniższego wykresu, podczas gdy od początku roku spready instrumentów dłużnych z oceną AAA zbliżyły się do poziomu obligacji skarbowych o 7 proc., w tym samym okresie spready obligacji korporacyjnych o ratingu BBB zwiększyły się o 20 proc.

Saxo Bank_wykres 3_161118

Taki wzrost spreadów martwi, ponieważ świadczy o pogorszeniu się jakości długu. Przyczyny należy upatrywać w zwiększonej aktywności w zakresie transakcji fuzji i przejęć ze strony spółek posiadających rating BBB na przestrzeni ostatnich kilku lat. To ożywienie było możliwe dzięki łatwo dostępnym kredytom umożliwiającym spółkom dalsze zadłużanie się i zwiększenie dźwigni w krótkim czasie.

Za przykład może posłużyć spółka General Electric, której obligacje ostatnio notowane są po kryzysowo niskiej cenie. Chociaż GE dopiero od niedawna odczuwa pogorszenie nastrojów wśród inwestorów, spółka zmaga się z trudnościami od 2014 r., kiedy przejęła Alstom za 17 mld USD, licząc na to, że dzięki gazowi ziemnemu stanie się liderem na rynku energetycznym. Transakcja przejęcia została sfinansowana kapitałem dłużnym, który radykalnie zwiększył efekt dźwigni całej struktury GE. Ponadto spółka GE pozostała z olbrzymim długiem, prowadząc działalność, która stała się nierentowna po tym, jak ceny energii z końcem 2014 r. rozpoczęły długotrwały trend spadkowy.

Wzrost aktywności na rynku fuzji i przejęć oczywiście stanowi jedynie częściową przyczynę nagłego zwiększenia spreadów amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu BBB. Innym powodem jest polityka Rezerwy Federalnej i podwyższanie stóp procentowych, przez które inwestorzy na nowo analizują podejmowane ryzyko.

Chociaż segment amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu BBB ulega przeszacowaniu, uważam, że jest bardzo mało prawdopodobne, że zwiększenie spreadów i pojedyncze przypadki, takie jak GE, mogą spowodować wyprzedaż obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym na większą skalę, z tego prostego powodu, że inwestorzy nadal mają apetyt na wysokie poziomy rentowności, a zwiększone spready w segmencie instrumentów o ratingu inwestycyjnym stanowią idealną okazję do zamiany obligacji korporacyjnych posiadających niższą ocenę na instrumenty z wyższym ratingiem, co pozwoliłoby przetrwać późny etap cyklu gospodarczego i okres ewentualnej recesji.

Krótkoterminowe amerykańskie obligacje korporacyjne o wysokim ratingu inwestycyjnym mogą okazać się dobrym miejscem ucieczki

W naszej opinii teraz jest dobry moment na rozejrzenie się za możliwością ulokowania kapitału w segmencie amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym, przy czym większą wagę należy przypisać papierom z krótkim niż z długim terminem wykupu. Dlaczego jednak mielibyśmy kupować obligacje z krótkim terminem wykupu, skoro oczekujemy, że stopy procentowe podniosą krótszą część krzywej?

Choć rzeczywiście spodziewamy się, że krótkoterminowe stopy procentowe będą wzrastać do końca tego roku, a nawet w następnym roku, uważamy również, że inwestowanie w instrumenty z krótkim terminem wykupu może być dla inwestorów sposobem na wypracowanie odsetek, przy jednoczesnym zajęciu niejako neutralnej pozycji wobec zmian krzywej rentowności amerykańskich obligacji. Po terminie wykupu obligacji, inwestor będzie mógł swobodnie decydować o podjęciu nowych inwestycji, poszukując okazji, które mogą się pojawić w związku z występowaniem zupełnie innych niż obecnie warunków rynkowych.

W tym scenariuszu obligacje korporacyjne o ratingu BBB, które teraz odnotowują wzrost rentowności względem obligacji skarbowych o ok. 150 punktów bazowych, wydają się stanowić idealny bufor dla rosnącej inflacji i coraz wyższych stóp procentowych, nawet pomimo obniżek ratingów inwestycyjnych.

Więcej wiadomości kategorii Komentarze

  • Podsumowanie tygodnia: Koniec emisji prywatnych

    07 grudnia 2018
    Teoretycznie KNF nie jest instytucją, która może komukolwiek, kto spełnia wymogi formalne, zabronić możliwości przeprowadzania emisji obligacji. W praktyce może jednak ten proces bardzo utrudnić i to właśnie próbuje robić.
    czytaj więcej
  • Raport miesięczny DM NWAI (listopad 2018)

    07 grudnia 2018
    W listopadzie obroty na rynku Catalyst wyniosły 170 mln zł, czyli nieznacznie mniej niż w zeszłym miesiącu. Wartość ta jest jednak wciąż o 10 proc. poniżej średniej za ostatnich 12 miesięcy.
    czytaj więcej
  • Podsumowanie tygodnia: Licencja na małe firmy

    09 listopada 2018
    Odebranie licencji Polskiemu Domowi Maklerskiemu sprawi, że na rynku pojawi się luka – PDM wyspecjalizował się w organizowaniu emisji obligacji o wartości kilku milionów złotych. Chętni może się znajdą, ale z inwestorami to już inna historia.
    czytaj więcej
  • Raport miesięczny DM NWAI (październik 2018)

    09 listopada 2018
    W październiku obroty na rynku Catalyst wyniosły 170,79 mln zł, co oznacza wzrost o 12 proc. w porównaniu do września, a także wzrost o 54 proc. w porównaniu do wartości sprzed dwóch miesięcy. Wartość ta jest jednak wciąż o 10 proc. poniżej średniej za ostatnich 12 miesięcy.
    czytaj więcej

Emisje