niedziela, 28 maja 2017

Newsroom

Vivid Games ruszył z publiczną emisją obligacji

msd | 18 kwietnia 2017
Producent gier na urządzenia mobilne oferuje 6 pkt proc. marży ponad WIBOR 3M za trzyletnie papiery dłużne. Zapisy trwają od 18 do 28 kwietnia i mogą zostać skrócone.

Cała oferta, prowadzona na podstawie memorandum, warta jest do 10,5 mln zł. Wprawdzie spółka nie określiła celu emisji w rozumieniu ustawy o obligacjach, ale w materiałach inwestorskich wskazuje na przybliżony plan wydatkowania środków, które chce pozyskać. Na produkcję trafić ma 3,5 mln zł, zaś po 2,5 mln zł Vivid Games przeznaczyć chce na marketing i licencje. Pozostałe 2 mln zł zasilić miałoby kapitał obrotowy.

Nowe obligacje Vivid Games zabezpieczone zostaną po przydziale zastawem rejestrowym do 150 proc. wartości wyemitowanego długu na prawach majątkowych do gry Outer Pioneer, która powinna trafić na rynek w IV kwartale tego roku. Na razie wartość zastawu została oszacowana przez biegłego na 17,8 mln zł. Ponadto, emitent zobowiązał się złożyć oświadczenie o poddaniu egzekucji w trybie art. 777 kpc. Dodatkowym zabezpieczeniem będzie też weksel własny in blanco.

Pomimo trzyletniego okresu spłaty obligacje mogą zostać wykupione wcześniej. Emitent zagwarantował sobie takie prawo i może skorzystać z niego najwcześniej po roku. Wcześniejsza częściowa lub całkowita spłata realizowana może być tylko w dniach płatności odsetek. I tak w dniach wypłaty IV lub V kuponu Vivid musiałby zapłacić obligatariuszom 1 proc. premii, w dwóch kolejnych terminach premia maleje do 0,75 proc., później zaś kurczy się do 0,5 proc.

Warunki emisji przewidują także szereg kowenantów, których naruszenie dawałoby inwestorom prawo do żądania przedterminowego wykupu. Na liście znajduje się między innymi zobowiązanie do utrzymywania zadłużenia finansowego netto poniżej trzykrotności kapitałów własnych, czy zobowiązanie do wprowadzenia nowych papierów do obrotu na Catalyst w ciągu 120 dni od emisji.

Jedyne nietypowe zdarzenie stanowiące przypadek naruszenia wiąże się z umową zawartą pomiędzy Vivid Games, a spółką GPV I. W skrócie, GPV I posiada 1,5 mln akcji Vivid Games S.K.A. (podmiot zarządza prawami do jednej z gier), które w tym roku może zamienić na akcje emitenta. Od 2018 r. GPV I żądać może natomiast od emitenta nabycia akcji Vivid Games S.K.A. (na razie posiada 32,28 proc. udziałów), co wiązałoby się kilkumilionowymi wydatkami (wycena z końca 2016 r. to 5,3 mln zł) i jednocześnie naruszeniem warunków emisji obligacji.

Zapisy na obligacje producenta gier przyjmowane są od 1 tys. zł. Rozpoczęły się one 18 kwietnia i mogą potrwać do 28 kwietnia. Spółka i oferujący premiują inwestorów skłonnych do podjęcia szybkiej decyzji, bo w dniach 18-21 kwietnia cena emisyjna jednej obligacji wynosi 997 zł (99,7 proc. nominału), później zaś rośnie ona do 999 zł. Same odsetki naliczane będą od momentu przydziału długu, co zaplanowano na 5 maja.

Rolę oferującego pełni NWAI DM. Inwestorzy zapisywać się mogą także u dwóch konsorcjantów: BM Alior Banku i Millennium DM.

Naszym zdaniem

Spółka może pochwalić się korzystnymi wskaźnikami zadłużenia, lecz dla osób rozważających udział w emisji wymagają one pewnego przybliżenia. Relacja długu netto (7,4 mln zł) do EBITDA na poziomie 1x, to w zasadzie skutek wyceny wspomnianego wcześniej zobowiązania do odkupu akcji spółki Vivid Games S.K.A. Nową wycenę opcji (spadek zobowiązania) zaksięgowano w pozostałych przychodach operacyjnych (3,7 mln zł). W ten sposób przy 0,5 mln zł straty ze sprzedaży wykazano 3,4 mln zł zysku operacyjnego (7,4 mln zł EBITDA), na co korzystnie wpływają też rozpoznawane w pozostałych przychodach dotacje. Po uplasowaniu obligacji serii A relacja długu netto do EBITDA wzrosnąć miałaby do 2,41x, co wciąż byłoby rozsądną wartością. Gdybyśmy jednak zechcieli skorygować te szacunki o wycenę opcji, byłaby to wartość bliższa 4,8x, tj. poziomu niechętnie przyjmowanego przez wierzycieli.

Deweloperowi gier wciąż pozostaje relatywnie korzystny wskaźnik ogólnego zadłużenia (0,41x), choć należałoby uwzględnić, że ponad połowa majątku grupy Vivid przypada na wartości niematerialne i prawne (22,3 mln zł na 41,4 mln zł). To już akurat zjawisko u producentów gier w często spotykane, obrazujące natomiast, że jest to branża, w której trudno doszukiwać się „twardego majątku”. Uwaga ta zresztą tyczy się też samego zabezpieczenia obligacji, bo prawa majątkowe do gier komputerowych bynajmniej nie są przedmiotem częstego obrotu na rynku wtórnym.

Ogółem w zamian za 6 pkt proc. marży inwestorzy biorą na siebie ryzyko typowe w branży gamingowej plus dodatkowe ryzyko związane z realizacją opcji przysługującej spółce GPV I po 2018 r. Vivid widzi w niej na przyszłość ryzyko „konieczności pozyskania dodatkowych źródeł finansowania lub zmiany strategii inwestycyjnej”. Na razie spółka skupia się jednak na obecnej emisji obligacji, bo pozyskanie niższej niż założono kwoty może „wpłynąć na pogorszenie płynności finansowej emitenta”.

Spółce należy natomiast oddać, że działając w modelu free-to-play (darmowe pobranie, zakupy w aplikacji) na urządzenia mobilne, może liczyć na krótszy cykl produkcji kolejnych gier. Dodatkowo, jak zapewnia, pracować może nad kilkoma tytułami jednocześnie. Tylko w tym roku na rynek powinny trafić cztery gry od Vivid Games, w tym jedna z kluczowej dla spółki serii Real Boxing.

Publiczna memorandowa oferta Vivid Games wystartowała równolegle z pierwszą prospektową emisja windykacyjnego GetBacku. I choć obie propozycje są zupełnie różne, to trudno nie uniknąć porównań. Obie oferty różni 140 p.b. marży, przy trzyletnim okresie spłaty na korzyść małej emisji od Vivid. Inwestorzy sami powinni odpowiedzieć, który z biznesów wydaje im się lepiej wyceniony pod względem ryzyka. Na plus oferty Vivid Games zapisać trzeba możliwość dywersyfikacji portfela o branżę, która jest słabo reprezentowana na rynku dłużnym.  

Więcej wiadomości o Vivid Games S.A.

Więcej wiadomości kategorii Emisje

Emisje